2020将成新股发行改革“关键年”：注册制首发规模超越核准制在望

21世纪资本研究院研究员 李维

注册制改革的路径正在对首发市场生态带来颠覆。

21世纪资本研究院统计Wind数据发现，2019年6月份科创板公司启动发行以来，共有不少于72家科创板公司完成发行，合计发行股数达43.98亿股，涉及募资规模超过840亿元，平均单家募资规模约为11.67亿元。

对比来看，A股2019年全年首发规模约为2608.10亿元，科创板的发行规模占比约为32.21%，但这只是科创板当年6月19日之后才启动发行的成果，因此科创板的首发比例有望在2020年得到进一步提升。

21世纪资本研究院认为，2020年作为证券法完成修订后的第一个完整年度，将成为注册制改革的关键一年。

我们测算发现，若科创板仍然保持相对较快的发行速度，同时创业板注册制改革得到进一步落实，预期2020年的注册制项下的首发规模大概率超过核准制，即科创板，以及完成注册制改革的创业板项下公司的首发募资规模占比，将达到A股IPO市场的一半以上。

规模超过核准制在望

注册制有望进一步在A股IPO市场占据主导地位。

21世纪资本研究院根据2019年的IPO市场情况综合判断认为，2020年注册制项下的首发规模有望超过核准制，而注册制也将在A股的首发市场逐渐占据主导地位。

一个重要的信号是，2019年科创板首发家数达72家，已超过同期的主板、中小板及创业板的总和，而后者之和仅为67家，而同期840.07亿元的募资规模也已与1045.58亿元的主、中、创三板之和相差不多。

虽然2020年科创板度过筹备期，为创新试点进行充分准备的“扎堆申报现象”将有所缓解，并在一定程度上减少科创板申报企业的供给，但伴随着《证券法》完成修订后，注册制试点必然迎来持续的推进和范围的扩容，注册制机制下的首发规模将逐步提高。

21世纪资本研究院认为，2020年注册制的首发规模将来自于两个渠道，其中最为确定性的莫过于当下科创板的排队企业。

Wind数据显示，目前科创板公司审核状态体现为已受理、已回复、已问询、待上会、报送证监会等仍处于申报到批文下发之间流程的公司一共93家。

此外，仅统计2019年进入辅导期的情况下，共有43家企业处于上市辅导备案状态，其中27家进入辅导期时间为2019年上半年。

按2019年上半年进入辅导期估算，意味着2020年潜在的科创板上市后备企业数量约为120家。

统计显示，截至2019年12月26日，科创板上市委2019年年内共上会审核公司114家，除3家未通过、2家暂缓表决、2家取消审核外，其余107家公司均通过首发，即名义通过率高达93.86%。

不过需要注意的是，在科创板的审核过程中，企业在交易所问询环节中感知压力知难而退的“终止审查”，以及在证监会注册环节遇阻的项目也并不在少数，而这也被市场视为监管层在科创板制度安排中 “变相”否决，淘汰不符合质量公司的一种方式。

统计显示，2019年内共有22家公司终止审查以及2家公司终止注册， 是上会未通过公司数量的8倍，若考虑到该类否决因素在内，则科创板的真实过会率约为77.54%。

若按照77.54%的过会率测算，2020年的135家公司中最终实现发行的有望达到93家，若按2019年科创板公司平均募资规模11.67亿元估算，则这些排队企业将带来高达1085.87亿元的募资规模。

若以2019年的A股整体IPO规模对比，上述预期规模在IPO市场中的占比将提升至41.63%，不断占领A股IPO市场的“半壁江山”。

创业板的加持

另一个注册制的首发规模将来自于创业板改革。作为一项明确的制度预期，创业板的注册制改革已经被监管部门所多次强调。

2019年12月13日，证监会党委书记、主席易会满主持召开的证监会党委扩大会强调，加快推进创业板改革并试点注册制，日前印发的《深圳市建设中国特色社会主义先行示范区的行动方案（2019-2025年）》也提出，将积极推动创业板注册制改革早日落地。

21世纪资本研究院预计，按照当下节奏推进，创业板注册制改革最早有望于2020年3月份进入制度安排阶段，并于2020年5-6月份启动相关的申报及衔接工作，下半年则将有望出现注册制口径下的创业板公司上市。

考虑到目前创业板已有部分排队企业，届时部分排队企业有望在新机制下转以注册制方式进行上市审核，无需重复申报。因此我们认为，目前的创业板已申报企业及辅导期企业，也有望在注册制下“贡献”首发规模。

相比于科创板，创业板的排队企业队伍更加庞大。统计显示，目前创业板排队企业达164家，占深交所目前全部排队企业总数的69.20%，此外另有8家公司于2019年上半年进入辅导期。

按照这一数字进行估算，2020年科创板潜在上市队伍有望达172家。

而在上市成功率方面，创业板相比科创板反而更高。截至12月26日，2019年内创业板共有241家企业过会，与之对应的“闯关不顺”项目为61家，其中包括被否的19家，暂缓表决4家，取消审核的10家，以及终止审查的28家，即上市成功率约为79.80%，较科创板高出2.26个百分点。

若按照这一成功率计算，172家企业中将有137家企业最终完成上市，同时以2019年创业板公司首发平均募资额5.79亿元计算，合计募资将达793.23亿元。

假设创业板公司首发在2019年下半年正式实施注册制，并按照40%的保守估算，创业板带来的注册制首发规模将达317.29亿元。

综上所述，按照我们的估算，科创板、创业板两板块在注册制试点下的合计首发规模将达1403.16亿元，和2019年的A股全市场相比，占比已达53.80%，而且考虑到2019年出现的邮储银行、中广核等巨无霸项目拉高了市场整体募资水平，不排除2020年的IPO整体募资规模有所回调，届时以科创板、创业板为代表的注册制项下的首发总规模，最终将超过运行多年的核准制，或许并不难于期待。

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