阿里巴巴IPO的误读

　　编者注：近期关于阿里巴巴放弃在港上市的议论有很多，除了阿里合伙人制度与港交所“同股同权”原则的冲突外，舆论也列出了阿里未来在其他市场IPO的一些阻碍，包括“支付宝事件”引发的阿里信用问题、淘宝假货问题等。根据@创事记 向专业律师请教的结果来看，阿里IPO上市的关键在于是否有证券交易所能够接纳合伙人制度，而非后续的那些问题。

　　这篇评论用现实逻辑分析了舆论对阿里IPO存在的一些误读。不过，这篇文章也回避了合伙人制度这个关键问题。

　　王长胜

　　自从阿里巴巴上市的消息放出来，媒体就没消停过。各种分析纷纷扰扰，或叫好或唱衰，总之，谁都可以出谋划策。有人认为，阿里绕了一圈、跟香港又撒娇又分手的，最后还是得乖乖回香港上市。支持这种说法的理由主要是三个：其一，香港从市场环境上来说，最适合阿里；其二，阿里去美国上市存在诉讼风险；其三，阿里信用在国际上、特别是美国已经被损害严重。

　　那我也来凑个热闹，按照这三种路径来做一次全面分析。

　　首先，在去香港上市还是去美国上市的问题是，鬼都知道，首选优选自然是香港。阿里主要业务都在大陆，香港相对美国有地缘上和文化上的优势。而且，考虑到此前阿里B2B在香港上市，阿里更加熟悉香港的资本市场的操作过程，首选香港是个顺理成章的事情。

　　当然，我还听到另一种解释是说，阿里此前倾向香港的一个原因，是因为阿里此次上市希望避免过高的估值。阿里为什么不希望估值过高呢？阿里集团CEO陆兆禧，此前在香港已经把话说明白了，阿里此次上市不会只看重估值，也不会追求资本利益最大化。他说，“目前阿里巴巴集团现金流充裕，可支持业务发展，而上市融资可为未来收购做准备。”

　　其实，这个问题也没那么难理解，别忘了，根据雅虎和阿里的协议，上市时阿里需要回购雅虎持有的阿里10%的股份。如果是你，你希望以什么价格回购呢？

　　来看看美国市场的市盈率到底有多高，尽管美国市场的科技股整体市盈率已经降至7年来的最低水平，但是相对香港市场的市盈率来讲，依然很高。在香港上市的腾讯目前市盈率约为35倍，而在纳斯达客上市的多玩YY，市盈率接近51倍，新浪、elong两家市盈率更高达83.57和388.75。在纽交所上市的奇虎，市盈率更曾经高达90多，今天也有70。

　　话又说回来，公司估值高总不能算是坏事吧？所以，阿里去美国上市，没什么不可以。

　　接着说第二个问题，阿里去美国上市到底存在多大障碍呢？

　　分析家们说啦，阿里不愿意在美国上市，是因为担心美国市场的集体诉讼和信息披露财务审计的风险。我想说的是，这难道不是所有希望在公开市场上市的公司共同面临的问题吗？并非阿里独有，也并非只针对中概股公司。

　　今年8月，兰亭集势遭到美国多家律师事务所的集体诉讼，是其被指发布具有误导性的陈述。事实上此前，包括新浪网、前程无忧网等多家互联网企业，都曾经在美国遭遇过集体诉讼。

　　纽约证券交易所北京代表处首席代表杨戈说过，美国市场是以信息披露为原则的监管，很多信息SEC和交易所并不对其本身好坏作出评价，而是交给市场和投资者来判断，但SEC和交易所要求上市公司必须对这些信息进行披露。因此，中国企业一定要按相关法规做好信息披露工作。

　　上个月，我见到纳斯达克集团中国首席代表郑华一力，她也说，自2011年底以来，经历了包括曝光造假、遭遇做空等“整顿”后，美国投资者对中国企业的信心也在增加，只要公司质量好，现在是很好的窗口期。

　　记得有一次，我去采访清科集团创始人、CEO倪正东，他说在美国，集体诉讼是很常见的现象，往往是由股价下跌造成的。集体诉讼并不能代表企业真的出了问题。

　　平心而论，就阿里的基本面来看，它还不至于吓得不敢去美国上市吧。

　　再来看第三个问题，支付宝VIE事件影响到美国投资界对阿里巴巴的信心了么？

　　事实上，随着2011年8月，阿里巴巴、雅虎和软银就支付宝股权转让事件正式签署协议，雅虎、软银已经都表示是一个“非常理想”的结果。根据协议，支付宝控股公司在未来上市时将付出最多60亿美元的现金补偿，其中雅虎和软银最多将占有25.8亿美元和17.58亿美元。

　　William blair董事吴同伟本的观点是，“中概股危机已经告一段落，经过一波私有化浪潮之后，美国投资人的信心在恢复，新东方事件出来也让美国投资人慢慢接受了，VIE是中国的一些行业准入导致的。”

　　去年，阿里为完成雅虎的股权回购协议，完成了近80亿美元的融资。如果投资人对阿里有什么担心，这80亿美金又怎么能拿得出来？忘了这句话是谁说的了，“没有比拿出资金投向未来更艰难的决定了”。

　　再来看看为阿里提供80亿美元贷款的机构名单，澳新银行、瑞士信贷集团、花旗集团、德意志银行、星展集团、汇丰控股有限公司、摩根大通公司、摩根士丹利和瑞穗实业银行。这些都是活跃在海外资本市场的一线银团，设想一下，如果投资机构和投资人对阿里巴巴心存余虑，是断然不会拿出这么一大宗钱来投资的。

　　更不要忘了，这80亿的贷款全为信用贷款，没有用任何实物资产做抵押，何况其中更包含一笔总额为15亿美元的循环信用贷款，足可见银团对阿里巴巴的信用实力的认可。

　　什么是循环信用贷款？是指银行业进行联合放款的组织对贷款企业基于信用实力的一种授信计划。在协定的有效期内，只要企业的借款总额未超过最高限额，银行必须满足企业任何时候提出的借款要求，可以随时在额度内提取使用，也可以提前归还。

　　当然，另一方面，这九家银团愿意贷款给阿里巴巴，也是相信其会很快IPO。而阿里巴巴在美国上市有没有障碍和门槛，他们心里会比局外人清楚。

　　所以，我更相信用脚投票的土豪，而不是靠嘴评论的大师。