《巴伦周刊》为什么推荐中移动?

2014年05月20日 03:20   21世纪经济报道    收藏本文     

  5月18日,周日。老毕近日多次论及美股外强中干,上周亦提到美股转势的四个警号。另一边厢,美国《巴伦周刊》高呼中移动(0941.HK)便宜,并扬言股价有四成上升空间。

  必须强调的是,美股处于偏高水平,并非《巴伦周刊》建议买入中移动的原因。该刊看好这只恒指重磅股,主要理据是4G网络发展较对手快,3G失地可望于4G身上收回等等。

  美股有多贵?

  美股经历五年牛市,许多专家皆认为华尔街整体估值处于偏高水平。可是,美股实际上有多贵?市盈率(不管经周期调整与否)当然是最多人采用的指标;市盈率的反面就是盈利收益率(earnings yield),两者实为一体。市盈率与盈利收益率以外,不少人喜欢以未计利息、税项、折旧及摊销前利润(EBITDA)除以企业价值(EBITDA╱EV〔enterprise value〕)作估值基础(EV 的计算方法为市值+长期负债-现金)。由此得出的结果便是EBITDA收益率(EBITDA yield),以此取代盈利收益率,数值越高估值越吸引;把分子分母对调,EV╱EBITDA,则数值越低估值越吸引。这个方法跟市盈率和盈利收益率概念一致,只是着眼点有所不同,为投资者提供多一个估值参考。

  美股升足五年后,有两点非常清楚:第一,以所有市值高于2亿美元股票为准,整体EBITDA收益率从2009年3月约14%,降至今天的9%,意味着大市明显较五年前昂贵;第二,值得注意的是,2009年初美股整体虽跌至谷底,但估值并未出现一面倒的情况,最低残的一成股份,EBITDA收益率高达35%;估值最昂贵的一成股份,EBITDA收益率仅略超5%。

  五年转眼即过,美国许多“残股”已翻了好几番,2009年EBITDA收益率高达35%的股份,今天不少已回落至单位数水平,意味着“残股”早已不残。反观五年前估值最昂贵的股份,今天即使不变得更贵,肯定亦不会较2009 年初便宜。换句话说,今时今日要在华尔街找到物美价廉的股票,难度一天比一天高。

  为什么选中移动?

  站在美国投资者的立场,舍美股而选择便宜股较多且整体估值较吸引的新兴市场,诱因不容低估。由此,老毕想到中移动。

  《巴伦周刊》文章发表于上周一,中移动股价去年9月触及90港元后辗转回落,跌足半年后,于65港元水平似乎找到良好支持,3月至今已反弹近二成。说中移动股价因《巴伦周刊》唱多而起飞,显然跟事实不符。中移动见底回升,与新兴市场年初急挫后资金回流,过去两个月反过来跑赢美股,从时间上看刚好吻合。美国投资者惯于把中印巴西等市场作为一个整体看待,新兴世界中具领导地位的行业龙头,往往成为美国投资者首选,老毕多次提及的巴西国营石油公司(Petrobras,纽交所ADR代号PBR)就是一个显例,中移动过去两个月股价反弹,相信亦非巧合。

  《巴伦周刊》在推介中移动时,一股劲儿把即将在美国上市的阿里巴巴(滚动资讯)与之扯上关系,强调阿里电子商务业务今后能否强劲增长,取决于4G 流动通讯网络的发展,中移动因而是阿里巴巴的“影子股”。借中移动替阿里造造势,也许是一个不错的主意,但在两者中建立同生共灭关系,恐怕是老外想当然了。老毕认同中移动乃不俗的投资选择,但跟阿里无关。

  中国政府着力平衡内地三大电讯商势力,于3G制式上刻意把中移动置于不利位置,集团去年营业额增长8.3%至870亿美元(为求跟《巴伦周刊》对口径,中移动营运数据以美元显示),但盈利却下降6%,成为集团1997年上市以来,全年利润首度下滑。市场饱和、竞争加剧以至每户每月平均消费(ARPU)今非昔比,都是困扰中移动的负面因素。然而,该股从去年9月至今年3月跌逾二成半,利空因素相当一部分已反映于股价之中。4G对集团的刺激作用,估计仍未充分体现,但这并非老毕认为中移动值得投资的主要理由。

  回看文首美股估值,老毕提及2009年3月海啸低位期间,最惨的一成股份平均EBITDA收益率约35%,从中移动财务资料可见,集团企业价值为1210亿美元,截至2013年底12个月EBITDA则为436亿美元,EV╱EBITDA不足3倍;反过来看,EBITDA收益率在35%以上。

  这个水平的估值,跟五年前美股最惨的一批股票几无差别。那显然与中移动长期负债从2012年底的46亿美元大减至去年底的8亿美元,但手头现金仍多达680亿美元有关;连同以上周五收市价计算的4.5厘股息率,中移动不难引来美国价值一族垂涎!

  本文版权所有:香港信报财经新闻(编辑 于晓娜)

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