互联网周刊：搅动纳斯达克的中国概念股

http://www.sina.com.cn 2005年12月13日 14:50 互联网周刊

　　在不算太长的34年历史中，由全美证券交易商协会(NASD)创立的纳斯达克(National Association of Securities Dealers Automated Quotation，简称NASDAQ)对于中国内地企业来说已经走过含义完全不同的3个阶段

本刊记者｜户才和

　从1971年成立到1998年1月1日黄华国被纳斯达克派驻中国担任首席代表的27年时间里，纳斯达克虽然在美国已经获得了蓬勃的发展，但是对中国内地企业而言她仍然像是一片处女地。在来到中国的最初几年时间里，除了完成布道任务外，纳斯达克就像是给了正在亏损泥沼中苦苦挣扎的新浪们一根救命稻草。

　　又过了3年，伴随着大批已经实现盈利的中国内地企业开始规模化征战纳斯达克，中国内地也因此开始真正成为“纳斯达克全球版图中举足轻重的一方诸侯”。

　　红旗飘飘

　　从某种意义上来说，每一家在纳斯达克上市的中国内地公司都是一面飘扬在美国上空的红旗。从1999年2月19日侨兴环球作为第一家正式登陆纳斯达克的中国企业开始算起，截至2005年12月2日已经有26面红旗飘扬在纳斯达克的上空。

　　和绝大多数非美国本土的公司一样，中国内地企业登陆纳斯达克呈现出明显的阶段性特征。在2000年股市暴跌前后，纳斯达克迎来了以三大门户为代表的第一批总计6家中国企业。有意思的是，打着纯粹“中国概念”并且领先新浪登陆纳斯达克的中华网现在却并未被纳斯达克统计在“纳斯达克上市的中国大陆公司”范围之内，或许纳斯达克是在借“中国大陆”之名纯洁中国概念股的队伍。纳斯达克对此给出的解释是中华网的总部设在中国香港而非中国内地。

　　与第一波中国概念股不同的是，在沉寂了3年之后，中国企业在纳斯达克海外上市公司中开始挑起大梁。截至2005年11月，在纳斯达克挂牌上市的公司当中一共有326家是非美国公司，其中只有25家是“中国公司”。但是自2003年12月9日，携程首次在纳斯达克公开发行股票作为新的起点，在过去的24个月当中，中国一共有20家企业首次在纳斯达克挂牌交易。中国也因此成为同时期纳斯达克海外上市公司的最大来源国；中国企业登陆纳斯达克的数量占到了同期纳斯达克非美国IPO市场将近一半的份额。

　　活跃纳斯达克的推力与拉力

　　“如果国内资本市场能够允许国际投资者的资本自由流动，我们的投资人能够顺利在境内的证券交易所实现退出，我们就没有必要跑到纳斯达克去上市。”百度创始人李彦宏、空中网创始人杨宁就曾经分别在不同场合多次表示过自己所在公司远征纳斯达克的原因。“从长远来看，本土股票市场才是中国企业实现人才(资源)、市场和资本三位一体发展模式的最佳选择。”

　　眼下，对于面临庞大国内市场需求以及巨额社会闲置资金的中国企业而言，选择纳斯达克多少有些无奈的味道。主要原因在于，面对融资渠道狭窄局面的国内中小企业在开曼、BVI等离岸金融中心和以VC为代表的国际私有股权投资者接上头后，就面临未来3～5年后为这些投资者安排退路的问题。而

股权分置和资本项目管制等成了摆在这些国际直接投资者面前的两堵墙。

　　中国资本市场的这些“非效率因素”迫使国际上的VC们只好再次把目光转向海外公开资本市场。从某种意义上来说，纳斯达克、新加坡交易所、中国香港联交所、纽约、伦敦、多伦多甚至韩国等国家的证券交易所都可以成为中国公司潜在的上市目的地。

　　但是人们总是习惯于选择在自己熟悉的地方做生意。VC们也是如此。

　　目前在中国的创业投资市场上，源自美国的资本占据了绝对主导的地位。相应地，美国纳斯达克就成了这些得到美国资本支持的中国企业海外IPO的首选之地。这从亚信、新浪、搜狐、网易、携程、盛大、百度背后的富达、华平、IDG、高盛、凯雷、软银(思科)、德丰杰等不断变换的身影就可见一斑。

　　在资本力量推动的同时，纳斯达克自身效率的提升也是拉动中国企业奔向纳市的重要因素。凭借自身强大的资本汇聚能力，纳斯达克已经发展成了全球首屈一指的股票交易场所。2003年5月，罗伯特·格雷费尔德开始担任纳斯达克市场公司总裁兼首席执行官后就迅速采取行动调整了纳斯达克的战略方向和目标：利用纳斯达克基本的市场结构优势为投资者提供高效、透明的交易平台。

　　两年半以来，为确保投资者对市场的健全性充满信心，纳斯达克制定并实施了一系列举措。首先通过公司重组，成功削减了大约3亿美元的成本。作为战略重组的重要一步，纳斯达克宣布以9.35亿美元收购INET，此举加重了纳斯达克与纽约证交所争夺市场份额的砝码。

　　纳斯达克还和路透社合资创立了一家名为独立研究的网络公司，提供全新的研究报道服务。纳斯达克计划在中国也展开类似的业务。纳斯达克提供这项服务的原因在于，很多上市公司首席执行官都非常希望获得分析师的报道，但是近半数的上市公司只能得到两名或不到两名分析师的报道。报道方面的供不应求现象极为突出，纳斯达克寄希望于通过和路透社的合资计划来填补这一空白。纳斯达克还成立了一个独立研究委员会，以期消除客户对分析结果客观性的质疑。

　　事实上，通过一系列技术创新和制度创新方面的举措，纳斯达克不但开创了电子交易市场的新纪元，使之成为世界证券交易的标准；而且纳斯达克也已经成为透明度和效率方面的行业翘楚。

　　中国企业的目光也因之变得更加执著。但是2002年纳斯达克做出的一项重要调整却似乎是在模糊中国等非美国企业的视线。

　　回归本来面目

　　2000年，纳斯达克成员投票通过改组纳斯达克成为盈利性公司。由于面临盈利上的压力等原因，2002年纳斯达克放弃了以往在日本和欧洲扩充国际股票交易市场的做法，转而专注于发展美国国内市场。同时纳斯达克期望保留在几个重要经济体内的代表处，中国就是一个。

　　“在中国的代表处也不会涉及与中国本土交易市场竞争的问题。因为新的战略中，纳斯达克并不会在中国本土建立任何股票交易市场，只涉及向有兴趣到美国上市的企业进行联系和咨询等辅助业务。”这是纳斯达克当时给出的说法。

　　2004年5月，纳斯达克驻中国第一任首席代表黄华国的离职却给这一说法铺上了一层迷雾。期间，纳斯达克中国办公室的命运更是引起了许多资本市场人士的密切注意。当时一些所谓的观察家们为此还下了一个判断。“这不仅是观测纳斯达克全球战略调整的一个风向标，实际上也代表了纳斯达克对中国市场前景的评价。”

　　实际上，纳斯达克对中国企业抛出的绣球并没有因为纳斯达克驻中国第一任首席代表黄华国的离去而中断。

　　及至2005年3月，纳斯达克新任驻中国首席代表劳伦斯·潘的到来给所有的疑问划上了句号。

　　劳伦斯·潘上任伊始就开始极力改变纳斯达克在中国企业中的印象以期恢复本来面目：纳斯达克是一个面向“成长型”企业而不仅仅是“高科技”或者“.com公司”的股票交易场所。“到目前为止，在纳斯达克上市的公司中，大约只有29%属于技术型公司。”

　　眼下，纳斯达克改变在中国企业中的IT印象的努力已经获得了初步回报。自2004年8月24日，中国汽车系统公司(Nasdaq:CAAS)作为来自中国的第一家非信息技术类企业登陆纳斯达克以来，迄今一共有康达集团(Nasdaq:COGO)、分众传媒(Nasdaq:FMCN)、中国医疗技术(Nasdaq:CMED)、中国农业科技(Nasdaq:SEED)等5家非IT企业成功加入到了纳斯达克家族的行列，占纳斯达克中国概念股总数的比例已经达到了20%。

　　纳斯达克中国概念股来源变得多样化的同时，挑战也接踵而至。以往在纳斯达克上市的中国公司基本上在美国都可以找到相应的“底版”，因此比较容易为美国投资者所接受。中国本土原创型企业，比如SP类的企业要让美国投资者接受起来则要困难得多。随着“Copy to China”类型企业的逐渐上市和产业寡头垄断格局的形成，未来中国的企业可能更多的将会是本土原创型企业，这些企业也将面临和空中网们类似的命运。

　　毕竟，“财务报表”没有“身临其境”来得直接。

　　离“巨无霸”还有多远？

　　虽然越来越多的中国企业把纳斯达克看作是理想中的圣地，但是有一类企业却始终没有进入纳斯达克的怀抱，那就是中国的金融企业。尽管金融类企业在纳斯达克占有重要的份额，包括 “银行号”企业在内的中国国有大盘股的缺席在一定程度上造成了纳斯达克中国概念股规模偏小的局面。

　　虽然罗伯特·格雷费尔德总是在不断地重申，“纳斯达克适合于商业银行，并且也欢迎零售业务型的银行来上市”，中国企业在美国IPO的分布还是非常接近美国当初设立纳斯达克时的格局。

　　1971年，美国建立纳斯达克时的目的在于规范美国大规模的场外交易，所以纳斯达克一直被作为纽约证券交易所(NYSE)的辅助和补充。同时由于吸纳了众多著名的高科技企业，而这些高科技企业又成长迅速，因此，纳斯达克给人一种扶持创业企业的印象。

　　如今虽然先进而庞大的电子信息技术已经使纳斯达克成为世界上最大的无形交易市场，但是我国很多大型国有控股企业，如中国电信和中石油还是选择在纽约证券交易所上市。16家在此地上市的中国内地公司的总市值达到了3350亿美元。

　　而根据2005年12月2日收盘价计算，纳斯达克26只中国概念股的总体市值大约为150亿美元；纳斯达克整体大约3300家上市公司的市场价值大约总计为3.7万亿美元。依此计算，纳斯达克中国概念股的平均价值大约为纳斯达克全部上市公司平均价值的一半。除了整体平均市值偏小外，作为中国概念股的领头羊—百度的市值大多数时候都在15亿～30亿美元之间徘徊。百度的“美国老师”—Google最近一段时间以来的市值则一直在1000亿美元以上。相比之下，这一数字大约是百度的50倍。

　　除了国别以及币值因素外，中美两国互联网产业发展阶段上的差异在一定程度上可以为这种市值之间的鸿沟提供某种解释。

　　“我们提供的价值是不变的，就是电子、透明、高效的证券交易系统。它适合于任何一种类型的公司。”尽管罗伯特·格雷费尔德不肯说出在北京的4天里他将要拜访的已经或者即将上市的公司名单，但是在争夺大型企业IPO方面，纳斯达克还是已经开始跟纽约证券交易所较劲。有消息称，纳斯达克正与国内运输行业的一家或更多的公司在商谈上市事宜，将有一些令人感兴趣的公司准备赴纳斯达克上市。纳斯达克亚太区高级董事总经理潘森说：“在未来12个月，我们将可能看到中国运输行业中的一家大型公司在纳斯达克上市。”

　　目前我国已经在中国香港或者国内上市但未在纽交所上市的大型运输类公司有：中国远洋控股、中远太平洋、中海集装箱运输、海南航空等。

　　双重上市

　　2004年1月12日，格雷费尔德上任半年之后就率先在纳斯达克引入创新性产品“双重上市”项目，允许公司在两家股票市场同时上市。

　　由于首次允许在纽约证券交易所挂牌的公司在纳斯达克上市，美国本土受惠于此类双重上市项目的公司包括惠普、Charles Schwab、Walgreens和芝加哥商品交易所。而这也与格雷费尔德一向积极提倡的市场结构现代化，上市公司CEO为了公司股东和全体投资者的利益，应当更加重视股票市场的业绩和质量的目标相一致。

　　“双重上市”项目未来则极有可能成为纳斯达克应对中国资本市场发展趋势的重要砝码。随着以全流通改革为起点的中国股市的流动性正在增强；加上资本项目可自由兑换改革的临近，本土优质上市公司资源不断外流的现象从未来的某个时点开始就可能会得到遏制。

　　尽管现在离这个未来的某个时点究竟有多远还无法预计，但是身为纳斯达克总裁兼首席执行官的罗伯特·格雷费尔德还是表现了美国人难得一见的低姿态，“优秀的企业在中国本土上市当然是第一选择，但是如果未来中国企业需要在国际资本市场获得流动性的话，我们希望他们能够像以色列企业那样，先在本土上市，然后再到纳斯达克，以实现通过双重上市同时吸引国内国际投资者的目标。”

　　目前，以色列越来越多的公司都选择在其国内的特拉维夫股票交易市场和纳斯达克同时上市。以色列也已经成为纳斯达克最大的海外上市来源地，目前以色列共有60家公司在纳斯达克上市。

　　现在为了尽早强化纳斯达克的“中国板块”效应，2005年11月30日，作为光临中国的第一位纳斯达克总裁，罗伯特·格雷费尔德(Robert Greifeld)在其首次访问后的第2天就站在了清华大学的讲演席上向未来潜在的客户发出了邀请。

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