“上看下看左看右看”，一句漫不经心的歌词，把网络公司价值评估的核心一语道破概括个正着。

　　上看下看，风雨洗礼迫使资本市场放弃“上看”转向“下看”。左看右看，市道变幻决定我们始终需要左右同时看。

　　先说“上看下看”。

　　提起价值评估，离不开企业的财务预测模型。一般来说，企业的财务模型由三大模块构成。第一大模块是相关驱动因素的假设，譬如全国上网人口的增长、网下交易与网上交易的比例、市场营销费用所占销售总额的比重，等等。这些假设直接“流入”第二大模块，驱动企业的损益表和现金流量表。最后，从第二大模块得出的企业现金流等数据再构成现金流量折现表的基础，通过现金流折现得到企业价值。

　　在1999年下半年互联网如日中天、处处弥漫疯狂的时候，投资者恨不得看见那几行假设就掏钱。所有关于关于潜在市场规模和可拓展性(scalability)的花言巧语无非是拿假设的那几个数字自娱自乐、画饼充饥。当你问到公司的收入前景的时候，得到的答案经常是“全国的这个市场有这么大，那个市场有那么大，我们会占这么多市场份额，剩下的你自己去算吧！”有趣的是在当时还真有些投资者去帮助创业者计算未来的美好前景。

　　2000年四月NASDAQ幡然觉醒，人们的目光从假设模块移向了“收入”—损益表的第一行。我们忽然间意识到“没有收入的公司不可能有盈利”这样一个朴素得透着幽默的道理。于是，收入成了网络公司最重要的指挥棒，CEO们开始做高级销售，“revenue”把一撮一撮的老总们逼个半疯。

　　戏还没完，目光还得接着向下移。九月份以后，所有国际投资银行出的研究报告都不约而同地提出“毛利(Gross Profit)和息税折旧摊销前收入(EBITDA)比收入更重要”的观点。它们开始用“市值毛利比”和“市值EBITDA比”来取代流行了一年的“市值收入比”。辞旧迎新，言之凿凿。

　　照这个方向延展下去，过不了多久资本市场就会在评估网络公司价值的时候端出久违了的“市盈率”的概念，要求它们要像其它公司一样拥有利润，在损益表的最后一行显示正数。在这方面，国内似乎有不少网络“大腕”颇不以为然，认为对于网络这样一个新兴的行业不应该急功近利，而应该放长线钓大鱼。对此我有不同的看法。你做为一家新成立的网络公司可以今天不赚钱—新开张的包子铺第一天可能也不赚钱；如同我们不能要求一个传统企业从第一天起就有盈利一样，我们也同样应该给所有刚刚起步的网络公司一定的时间来证明自己，譬如说一到两年。但是不能令我信服的是要求资本市场给整个网络行业以特殊的照顾，允许这个行业把盈利期抻长到未来的未来。我们可以允许每一个儿童犯错误，可以允许某些儿童大器晚成，但是我们不能允许整个一代儿童晚几年上学、晚几年高考、晚几年参加工作并开始为社会创造价值。如果网络公司做为一个整体不能在短期内找到自己的盈利模式，那么这个行业就没有资格吸引到更多的资金、关注与支持。

　　这仍然没有完。在看完利润之后，投资者还要接着向下看，看报表下面的注解。光有收入和利润还不行，我还要知道你的收入和利润是从哪来的，里面有没有造假和猫腻。越来越难伺候的投资者们将不仅要求企业“有利可图”，还将要求它们的盈利“有据可循”。

　　从“上看”到“下看”，从用望远镜看商业计划中的假设到用显微镜读财务报表后的注解，2000年的互联网给全世界的有产者上了一课。

　　说完上看下看，再说左看右看。左看，看的是已经上市的同类公司的市场价值。右看，看的是同类公司在已经发生的并购交易中的价值评估。左看与右看，说白了，无非是要看看今天的市道是高涨还是低迷。这是专业投资银行在评估企业价值时通常都要采用的方法之一，在本质上和隔壁张爷爷李奶奶在自由市场买菜总要东看看西转转货比三家没有什么太大的区别。

　　在左看与右看的时候，我们仍然面临“自上而下”的转换。以前我们把比较的焦点放在那些与收入有关的参数上，现在我们开始关注那些与毛利和EBITDA有关的参数，将来我们还要关注与税后利润和净现金流有关的参数。

　　世纪之交的全球市场为全球的网络公司画了一个锥形的时光隧道。最初是一个巨大的入口，人们敲锣打鼓鱼贯而入。随着时间的推移，这个隧道的直径一点点收缩，最后只留下了一个小孔。不同的人卡在了不同的地方。只有那些不仅经得起“上看”也经得起“下看”的企业才能穿过这个小孔，迎来新经济的万丈光芒。 (作者为易凯网络资本公司首席执行官王冉)

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