作者：吕伟钢

　　近来纳斯达克市场接连走低，11月13日纳斯达克综合指数跌破3000点。

　　我国内地在纳斯达克全国市场挂牌的三大门户网站--新浪、网易和搜狐在纳市的表现更是引人注目。10月3日和10月5日，网易和搜狐的股价分别跌破5美元时，一些媒体纷纷报道说网易和搜狐"携手走进垃圾股"行列；11月9日，搜狐股价跌破3美元，于是又有一些网络媒体开始盛传搜狐很快就有可能被纳斯达克"除牌"。不幸的是，这些报道或分析大多以谬传谬，与事实出入很大。本文特将纳斯达克关于上市和维持上市地位的量性的标准摘译如下，并对搜狐是否面临摘牌的危险作了一个初步的分析。

　　一、挂牌上市标准

　　表1中，净有形资产指的是总资产减去总负债后的资产净值，不包括无形资产。持股人指的是拥有至少一手(100股)公司股票的人(股东)，但公司董事、管理人员以及持股超过公司股份10%的投资人除外。做市商(Market Maker)是经纳斯达克市场登记、愿意随时买入和卖出指定股票的机构或个人，他们是交易的撮合者。买方要价(Minimum Bid Price)指的是股票交易中买方愿意买入股票的最低出价，收市价即是收市时的买方要价。买方要价和卖方要价之间的差额是做市商赚的钱。

　　公司只要符合三条上市标准中的任何一条，加上其他会计与企业监管和披露等方面的要求，就可以在纳斯达克全国市场挂牌上市。标准1要求申请上市的公司在最近的财政年度或者在最近三个财政年度中有两个财政年度实现税前盈利100万美元。新兴的网络公司做不到盈利，可以对照上市标准2。标准2无盈利要求，但提高了对净资产和流通股市值量性的标准，并新增营业历史的要求。如果公司成立并营业不足两年，则再看看上市标准3是否能够对得上。标准3中，市值、总资产和总收入中任何一项达到7500万美元，加上上市发行股的市值在2000万美元以上，并且愿意为你的股票"造市"的做市商数目达到4个，即符合了上市条件。由此看来纳斯达克上市门槛并不高，在纳斯达克小企业市场(Nasdaq SmallCap Market)挂牌上市的标准就更低了。

　　二、挂牌维持标准

　　上市后，要保住在纳斯达克全国市场挂牌地位的要求比首发上市的条件还低(参见表2)。首先，标准中不对上市公司盈利与否提出要求，其次是上市公司如果有形资产能够达到400万美元以上，其他如流通股数目、流通股市值及股价等方面的要求就低得多了。

　　三、门户"三剑客"--会被除牌吗？

　　我们知道搜狐和网易的股价都已跌至5美元以下，要在纳斯达克全国市场维持挂牌地位，标准2显然已经达不到了。标准1中，网易和搜狐各有几千万美元的现金，而负债却很少，净有形资产十几倍地超过标准1的要求。它们的上市流通股都有近500万股，只要股价维持在1美元偏上的水平，流通股市值也不会在500万美元之下。现在主要的问题是股价。当连续30个交易日买方要价低于1美元时，公司将收到市场监管机构的通知，被要求在90个日历日内使买方要价至少在连续10个交易日中升高至1美元以上。因此公司在除牌前尚有一个"以观后效"的缓冲期。

　　11月17日，搜狐股票的收市价为2.88美元。我们现在来看看搜狐股价的最低防线。一般说来，公司的市值不会低于公司的账面资产净值，股价不会低于每股股票分得的公司资产净值。截止今年第三季度，搜狐公司的资产净值为7700万美元，其中7000万美元为现金及现金等价物。搜狐发行在外的股票总数约为3000万股，因此搜狐股票探底的低线在2.50美元上下。搜狐二季度不计利息的现金支出(EBITDA)为460万美元，三季度为440万美元，如按此"烧钱"速度"烧"到2001年底，搜狐的股价底线仍可维持在1.80美元。以上计算中，未考虑购入ChinaRen后将要发生的变化。

　　显然，我国门户"三剑客"中，谁也没有必要为近期内会否被除牌而忧虑。"皇帝不急急太监"，我们许多"看客"无疑是过急了一点。

　　纳斯达克近期除牌情况

　　根据笔者粗略统计，10月份在纳斯达克被摘牌的113家上市公司中，因被购并而除牌的为39家，破产2家，转向纽约股票交易所上市的是4家，因公司自己申请摘牌的有9家，推迟发行且从未挂牌交易的有10家，仅仅是因为股价低于最低买方出价而被除牌的有19家，因不能满足表2中规定的多项标准而被除牌的是21家，两者合计因达不到维持标准而被除牌的共有40家，占被摘牌总数的35%。9月份在纳斯达克被摘牌的上市公司只有83家，其中因达不到维持标准而被除牌的共17家，占20%。

　　纳斯达克全国市场的上市公司如果被摘牌，可以重新申请到纳斯达克的小企业市场上市。但是，失去全国市场的上市公司往往已经达不到在小企业市场上市的标准，最后一个去处是OTC-BB(柜台交易公告板)市场。我国在OTC公告板市场上市的企业大约有7、8家，包括北京的易博软件和深圳的中贸网。要从OTC公告板跳回至纳斯达克市场是相当困难的。

　　股价如果跌破1美元，是否还有补救措施？如果流通股数目不低于75万股，流通股市值不低于500万美元，那么一个最后的办法是--与"拆细"正好相反，将股票"合股"，譬如将2股合成一股，从而使每股的价格翻倍提升至1美元以上。今年以来，纳斯达克已有32家上市公司--其中10家为高科技公司--为提升股价进行了这种反向操作。不过股价的走势最终仍然取决于公司的基本面，32只"合股"后的股票中又有7只股价跌回了1美元以下。

　　"三剑客"手中的"硬通货"

　　中国门户网站和那些已被纳斯达克除牌或将要被除牌的公司相比，最大的优势就是现金的优势，它们当前股价中的现金含量如此之高，在纳斯达克的上市公司中应当是相当罕见的。这是因为它们的股票价格被严重压低，股票所代表的将来收益的现值在股价中没能完整体现出来。以搜狐为例，它目前的股价中几乎全是"现货"而没多少"期货"，即如果现在将之破产清盘，股票持有人可以因手中股票所代表的权益从清算中获得和现在的股票价格差不多的钱。这样的股票简直就是"硬通货"。

　　搜狐也好，网易和新浪也一样，目前急的不是是否会被除牌，而是如何在极端不利的市场氛围中想办法把自己的股价拉高。过低的股价不会让华尔街的分析师感兴趣，也不会受到机构投资者的青睐，回升应是相当乏力的。机构投资者的投资策略中有一条，就是避免买入股价低于某个价位的股票--它们是不愿冒股票被摘牌后套牢的风险的。

　　也许，还得等到下一轮"中国概念"热潮的到来。