虽然参与中国风险投资的那些投资人基本没有变化，但是为了适应中国特殊的投资环境，无论是本土还是国外的风险投资公司，他们的投资方式、投资理念都在发生变化。

　　2003年12月9日，纽约，携程旅行网Ctrip.com（股票代码：CTRP）在纳斯达克正式挂牌交易，上市首日涨幅高达88.6%。此时的上海已是午夜时分，携程公司的CEO梁建章的一颗心总算放了下来。

　　不光是梁建章，在携程身上下注的IDG、凯雷、软银等风险投资机构的投资经理们也经历了一个不眠之夜，现在他们可以踏踏实实地睡个好觉了。

　　与北京的严冬不相称的是资本市场的红火热闹。11月初，香港创业板，两家高科技公司海天天线和龙杰智能卡接连上市。21日，雅虎香港控股有限公司全资收购3721网络软件有限公司，作价1.2亿美元。25日，搜狐花费2050万美元从网龙集团收购17173.com全部股权，支付1600万美元并购focus.cn。通过资本市场，一些风险投资公司完成了退出。“11月底之前的两周，风险投资基金至少在3家公司完成了退出，他们都有很高的回报，基本上在10倍左右。”IDG集团全球高级副总裁熊晓鸽说。

　　这种火爆给人一种印象：中国的风险投资迎来了第二春，真的是这样吗？

　　从繁荣走向萧条

　　如果把风险投资市场看似火爆的假象进行还原，我们看到的其实只不过是风险投资公司（VC）们趁着网络业的回暖，集中套现罢了。在这一点上，身处其中的投资人有最真切的体验。“哪有春天呀，现在正是VC们的冬天。”这是一位圈中人对市场的判断。

　　留在VC们记忆中的1998~1999年，是如此的美好。当时，咖啡馆里拿着商业计划书给投资人讲着生动故事的人大有人在，在几个星期内融到几千万美金绝不是天方夜谭。IDG、高盛、软银、霸菱投资、Intel等风险投资公司大把大把地抛洒金钱，在他们的提携下，证券之星、阿里巴巴、Chinaren、嘉德在线、深圳盛润、硅谷动力、8848、美商网等互联网公司脱颖而出。

　　新浪、搜狐等公司在纳斯达克的成功登陆，更是将VC们的热情加热到了沸点。“当时大家都在抢项目，有的项目的投资周期甚至压缩为3~4个月，几乎很少有人花足够的时间去做尽职调查。”回忆起网络泡沫时期，熊晓鸽认为当时绝对不是一种正常的状态。

　　经过了短暂的辉煌以后，中国的风险投资市场很快走向萧条。业内人士曾如此描述一家知名的国外风险投资公司现在的办公室状况：墙上有一张很大的项目统计表，在近百个项目中，只有少数几个标记着盈利的符号。这听上去多少有些耸人听闻，但现实状况就是这样。

　　资本市场走向寒冬是最主要的原因。在国内，曾经被爆炒的创业板迟迟无法推出，风险投资的退出渠道仍然不畅通。在国外，纳斯达克的暴跌使得投资人更加注重盈利，而大多数创业公司编织的精彩故事最后却不过是画饼。没有资本市场的支持，没有退出通道，风险投资商要想盈利，终究是一场难圆的梦。

　　对中国特有情况的不熟悉也在困扰着进入中国的VC们。根据国外的惯例，VC投入资金后一般很少介入被投资公司的日常管理，但这种方式在中国会面临很大的风险，因为有些创业团队往往会违反游戏规则。“当时投资人并不知道我们公司在做什么，几个老板都在想方设法把公司的钱洗到自己的其他公司里。”这是一位员工在自己所在的创业公司里亲眼目睹到的情形。显然，投资这样的创业企业最终的命运只有失败。

　　凭借着还算厚实的家底，国外的VC们还可以支撑些时日。比起有着富爸爸的国外VC们，本土的VC们就更加落魄一些。“中国的风投是个先天不足的孩子。”上海联创投资管理公司总裁冯涛回忆，在国外VC们高歌猛进的时候，国内的VC们还刚刚成立。等他们急急忙忙地投入大部分资金以后，却发现整个市场已经今非昔比了。由于缺乏后续资金投入，很多已经投入前期资金的创业公司只能等死。投资的公司没有盈利，又无法退出，本土的VC们的处境可想而知。业内人士称，国内有政府背景的风险投资公司有95％都是亏损的。对国内风险投资而言，他们不允许犯错，但是却偏偏犯了错。

　　风险投资转身

　　穷则思变。身陷逆境的国内外VC们并没有坐以待毙，他们在寻找解套的路径。

　　最先让人觉察到的就是投资方向的改变，国内外的风险投资商不约而同地把资金投向了传统行业。早在几年前，全球知名的风险投资公司华平创业投资公司就已经小试牛刀——1999年，他们投资的做建筑陶瓷的鹰牌控股有限公司成功在新加坡上市。最近，他们又向一家做皮革加工的民营企业浙江卡森实业股份有限公司注资2200万美元。国内的风险投资公司转身的速度也不慢：中科招商创业投资管理有限公司在2001年就与浙江的鞋业企业搭上了线，如今它又瞄上了农业方面的项目。上海联创投资管理公司总裁冯涛也有了很大改变。他曾经投资过证券之星、榕树下网站这样的网络公司，但现在他把目光盯在了医药、环保行业，理由只有一个：他们是高成长行业。从目前来看，冯涛的转变还是挺成功的——他投资的东江环保、万泉药业都已经成功在香港创业板上市，明年预计还会有几家能够成功上市。

　　发生改变的还不仅仅是投资方向。为了追求稳妥，专门投资早期创业公司的“天使基金”已经越来越少。“我想建议国内的创业者，在创业初期最好还是向朋友或者亲戚去借钱，因为绝大多数外资风险基金已经很少在企业初创的时候投入了。”软银亚洲信息基础设施基金（SAIF）中国区董事总经理黄晶生说，“用投资经理圈子内的话来说，我们都在‘往后靠’。”

　　以SAIF为例，他们今年投资盛大的4000万美元是一项成功的投资不假，但也明显算是后期投资了。

　　“往后靠”的投资特点决定了风险投资的冒险精神渐渐被务实的业绩评价所代替，越来越多的外资风险投资公司开始倾向于在一个项目投入一大笔资金，而非像互联网热潮时那样将一笔资金用于很多小的项目。仍以SAIF投入盛大的4000万美元为例，如果放在以前，这4000万美元很可能要分成几块，分别投向不同的项目。但是现在，SAIF考虑到投资回报和投资人才有限的现实情况，选择了一次性的投入。3年来，SAIF手握10亿美金，却只投资了10个左右的项目。

　　“不是因为冒风险而赚钱，而是成功规避了风险而赚钱。风险投资界现在流行的一句话叫做‘剩者为王’。”这是中科招商创业投资管理有限公司总裁单祥双的生意经。2003年他投了1.5亿元，所投的四个项目每一项的盈利都超过20%。单祥双说，今年中科招商的净资产收益率有可能达到15%-18%，这四个项目中只有一个是种子项目，其它三个都是选择已经赢利的企业进行中后期的投资。

　　风险投资公司之间的关系也在发生变化。曾经很瞧不上国内同行的一位国外知名风险投资人当面对一位国内同行说，他现在已经非常认同国内风险投资人了，因为在某些项目上，国内的公司做得确实不错。

　　而国外的风险投资公司也正在逐步完成投资经理的本土化，这也许在世界上任何一个国家都十分重要，但在中国却是非常的重要。如今，国内外风险投资公司之间也存在着越来越多的合作——上海联创与美国软银共同投资了一家开发通信技术的公司，今年在香港创业板上市的速达软件技术（广州）有限公司背后就有八家国内外风险投资公司的身影。当然，这种合作的目的也只有一个：最大限度地降低风险。

　　从激情到冷静

　　在美国硅谷，风险投资的发源地——斯坦福大学校园西北的门托公园砂山路3000号，流传着这样一个投资法则：在所有的风险投资项目中，必然有50%完全失败、40%刚刚打平，只有10%盈利。即便如此，这样的风险投资依然是成功的，因为10%盈利的项目获得的回报是惊人的！

　　但是，美国的这一流行法则在中国看来并不起作用。原因很简单，因为中国是完全不同的环境，不管是资本、法律、信用等等，都与美国大相径庭。

　　因此，在中国进行风险投资必须建立另外一套游戏规则。在国外，风险投资人一般不干涉创业团队的工作，而在中国则万万不行。一位业内人士曾经将中国一些创业团队的发展历程概括为“四同”——同心协力，同床异梦，同室操戈，同归于尽。作为职业的风险投资人，要想规避风险就要进入创业公司的董事会，进行有效控制。

　　在适应中国市场方面，中科招商的单祥双和上海联创的冯涛两人观点不谋而合：风险投资本身是个泊来品，但是在中国市场上要做本土生意。

　　由于中国市场的独特风险，风险投资公司在投资前需要对企业所在的行业、创业团队的素质、企业的核心竞争力进行一个反复的考察，慎之又慎。

　　单祥双就遇到这么一个项目。在2002年，他手下的一个投资经理提出了位于河北隆化的三北种业这个项目。开始，他们不太相信在传统产业有50%这么高的成长速度，非常担心这个公司有财务欺诈行为，于是这个项目就被搁置下来。2003年公司加大了投资力度，这位执着的投资经理又将它提起。为了规避风险，公司先后派出了项目经理、执行总监、总经理去调研，考察的结果都非常好。最后，他们还动用了专业会计师事务所去当地做调查，得出的结论更为理想。

　　北京到隆化需要坐八个小时的长途汽车，单祥双跑了好几个来回。双方谈成的时候正值非典期间，在亚运村的凯迪克大酒店正式签约。在这一项目中，中科招商投入3000万元，占26％的股份。投资结果从目前来看非常理想：2003年三北种业的盈利保守估计为2500万元，2004年有可能达到3500万元。

　　“风险投资已经由激情变得冷静。这种投资理念的转变从2001年就开始了。我们并不追求10倍的回报，但我们项目的成功率要在70%以上。这与国外截然不同，这也是国内的市场环境特点决定的。”SAIF的黄晶生有了风险投资的最新心得。对于有实力的国外风险投资基金来说，利润同样是非常重要的指标。

　　无论是国内还是国外的VC，他们都在与自己的过去作别。虽然游走在市场上的风险投资公司仍然是那几家，投资经理们也仍然是那些老面孔，但是在公司的各个方面，变化其实已经在悄悄地发生。

　　作者：郭开森