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分析：风险资本撤出的最佳渠道
http://www.sina.com.cn 1999/10/21 10:12 科技日报

　　成功的风险资本撤出机制以实现风险资本预期资本获利目标为标志，撤出的方式通常有三种：一是公开上市，二是股份转让，三是公司清理。国外实践证明，首次公开上市（IPO）方式是风险资本实现退出的最佳渠道。但是，我国的主板（ A股）市场尽管在总体经济改革和投融资改革中已发挥了巨大的作用，却由于种种原因，难以为风险投资提供通畅的IPO渠道，使得主板市场成为我国风险投资体系的有机组成部分仍有不少困难。

　　首先，主要服务于国企改制以及扩大融资的政策背景下，以非国有企业为主的高新技术企业很难入主板市场。

　　第二，主板市场门槛相对太高。根据有关的规定，上市公司必须1、公司股本总额不少于人民币5000万元；2、持有股票面值人民币1000元以上的个人股东人数不少于1000人，（个人持有的股票面值总额不少于人民币1000万元）；3、向社会公司发行的股份达公司股份总额的25％以上，公司股本总额超过人民币4亿元的，其向社会公开发行的股份比例为15％以上；4、三年连续盈利记录。对于那些刚刚步入扩张阶段或稳定成熟阶段的中小型高新技术企业来说存在着难以逾越的障碍。

　　第三，在现有制度框架内，主板市场上的法人股、国有股不能流通和交易，这与风险投资通过股权转让，撤出投资以实现回报的投资方式相矛盾。

　　第四，在主板市场严格的指标管理下，即使有机会进入主板市场，也无法在数量上满足众多高新技术企业的融资要求。

　　基于我国目前主板市场的这些特征，结合国外的经验，我国有必要设立第二板股票市场，为风险投资提供“出口”，完善风险投资的撤出机制，促进风险投资的良性循环，提高风险资本的流动性和使用效率。

　　建立第二板市场的问题与风险

　　我国证券市场主板目前市场投机气氛较重，风险较大，上市公司的质量不高，证券管理、监督体系尚待完善，因此目前建立第二板市场还面临较多的风险。

　　一是上市公司定位带来的风险

　　第二板市场主要针对中小型企业及高科技型企业而设，而在我国，主板市场的上市公司本身就规模偏小，股本规模仅几千万，总资产处于亿元以下的公司比比皆是，在这种情况下，如较主板市场进一步缩小上市公司的上市规模，则二板市场公司承担风险的能力更差，投资者面临的风险也将更大。

　　二是低上市标准将增加广大投资者的投资风险

　　从国外第二板市场的实施情况来看，由于市场定位于具有较高风险的中小企业、高科技企业，这些企业的基础较为薄弱，其经营业绩、规模等往往不符合主板市场的上市标准，因此，第二板市场普遍的上市标准要求较低。而从我国主板市场近 10年的运作情况来看，公开披露的信息有较大水分，公司上市时普遍存在“过分包装”现象，在这种情况下，降低上市标准将引发更大的风险，损害广大投资者的利益。

　　三是有可能加重我国证券市场的投机气氛

　　目前我国的证券市场还是一个投机性较强的市场，大量游资光顾市场的主要原因还是有价证券的投机性差价收入，股市波动幅度相对较大，如果盲目建立具有较大投资风险的第二板市场有可能会加大金融风险，进一步扩大目前证券市场的投机气氛。

　　四是机构投资者的缺乏

　　美国及香港第二板市场主要针对的是机构投资者，而在国外证券市场更是以基金等机构为市场的主要投资者，承担风险的能力较强。第二板市场上市公司破产或倒闭现象较多，我国以中小散户为主的投资者恐怕难以承担，甚至有可能引发社会不安定因素。

　　五是可能会对主板市场产生不利影响

　　建立第二板市场有可能会对主板市场产生不利影响。首先，第二板市场的建立将会导致主板市场资金的分流，不利于将主板市场作为国企融资场所这一任务的完成；其次，具有较大风险的第二板市场一旦出现动荡，很有可能在主板市场上引起连锁反应，导致主板市场出现波动。

　　六是监管机制尚不具备设立第二板市场之条件

　　第二板市场的上市主体主要是高科技企业和中小企业（民营企业为主）。中小企业，尤其是民营企业内部存在的问题较多，难以形成有效的内部监控、审计体系。现阶段我国证券监管机制尚未健全，体制尚不够健全，而第二板市场的风险较主板市场要高，有效的外部监管是必不可少的。

　　因此，在建立二板市场时，必须借鉴各国的经验设计一个完善的二板市场运作制度，并对其严格监管。

　　我国第二板市场模式选择

　　各国现有的第二板市场基本上可划分为两种类型：一是美国NASDAQ模式，即独立模式。二是主板附设模式。根据我国当前的实际情况，我国第二板市场应选择附属于主板市场的模式，这是因为我国现有证券交易所采用的是高度现代化的电子交易与清算系统，完全能够独立承担起整个第二板市场的运作任务，采取独立模式会造成重复投资、资源浪费。

　　我国证券市场处于起步发展阶段，场外市场规模小，且缺乏规范，没有一个能支撑一个具有相当规模的NASDAQ 市场的市场基础，因此，另设独立的二板市场可能会因规模过小，导致有场无市，效率低下。

　　我国风险投资仍处于萌芽启动阶段，尽管目前有不少公司、企业急需要通过二板市场上市，但是其规模、数量仍无法支撑一个独立的二板市场。

　　因此，附设于目前的主板市场，利用主板市场的资源获得发展，尽管这种模式对二板市场自身的发展存在一定的约束，但还是能够满足起步阶段的中国风险投资业的需要。将来随着风险投资的发展，可以进一步改革和完善第二板市场。根据1 999年8月20日《中共中央国务院关于加强技术创新发展高科技实现产业化的决定》，主板附设市场有可能在上海和深圳交易所适时推出，不过时间肯定在香港二板市场推出之后，故主板附设模式正式运行可能要到二十一世纪才有可能。

　　作者：李国旺

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			分析：风险资本撤出的最佳渠道 http://www.sina.com.cn 1999/10/21 10:12 科技日报　　成功的风险资本撤出机制以实现风险资本预期资本获利目标为标志，撤出的方式通常有三种：一是公开上市，二是股份转让，三是公司清理。国外实践证明，首次公开上市（IPO）方式是风险资本实现退出的最佳渠道。但是，我国的主板（ A股）市场尽管在总体经济改革和投融资改革中已发挥了巨大的作用，却由于种种原因，难以为风险投资提供通畅的IPO渠道，使得主板市场成为我国风险投资体系的有机组成部分仍有不少困难。　　首先，主要服务于国企改制以及扩大融资的政策背景下，以非国有企业为主的高新技术企业很难入主板市场。　　第二，主板市场门槛相对太高。根据有关的规定，上市公司必须1、公司股本总额不少于人民币5000万元；2、持有股票面值人民币1000元以上的个人股东人数不少于1000人，（个人持有的股票面值总额不少于人民币1000万元）；3、向社会公司发行的股份达公司股份总额的25％以上，公司股本总额超过人民币4亿元的，其向社会公开发行的股份比例为15％以上；4、三年连续盈利记录。对于那些刚刚步入扩张阶段或稳定成熟阶段的中小型高新技术企业来说存在着难以逾越的障碍。　　第三，在现有制度框架内，主板市场上的法人股、国有股不能流通和交易，这与风险投资通过股权转让，撤出投资以实现回报的投资方式相矛盾。　　第四，在主板市场严格的指标管理下，即使有机会进入主板市场，也无法在数量上满足众多高新技术企业的融资要求。　　基于我国目前主板市场的这些特征，结合国外的经验，我国有必要设立第二板股票市场，为风险投资提供“出口”，完善风险投资的撤出机制，促进风险投资的良性循环，提高风险资本的流动性和使用效率。　　建立第二板市场的问题与风险　　我国证券市场主板目前市场投机气氛较重，风险较大，上市公司的质量不高，证券管理、监督体系尚待完善，因此目前建立第二板市场还面临较多的风险。　　一是上市公司定位带来的风险　　第二板市场主要针对中小型企业及高科技型企业而设，而在我国，主板市场的上市公司本身就规模偏小，股本规模仅几千万，总资产处于亿元以下的公司比比皆是，在这种情况下，如较主板市场进一步缩小上市公司的上市规模，则二板市场公司承担风险的能力更差，投资者面临的风险也将更大。　　二是低上市标准将增加广大投资者的投资风险　　从国外第二板市场的实施情况来看，由于市场定位于具有较高风险的中小企业、高科技企业，这些企业的基础较为薄弱，其经营业绩、规模等往往不符合主板市场的上市标准，因此，第二板市场普遍的上市标准要求较低。而从我国主板市场近 10年的运作情况来看，公开披露的信息有较大水分，公司上市时普遍存在“过分包装”现象，在这种情况下，降低上市标准将引发更大的风险，损害广大投资者的利益。　　三是有可能加重我国证券市场的投机气氛　　目前我国的证券市场还是一个投机性较强的市场，大量游资光顾市场的主要原因还是有价证券的投机性差价收入，股市波动幅度相对较大，如果盲目建立具有较大投资风险的第二板市场有可能会加大金融风险，进一步扩大目前证券市场的投机气氛。　　四是机构投资者的缺乏　　美国及香港第二板市场主要针对的是机构投资者，而在国外证券市场更是以基金等机构为市场的主要投资者，承担风险的能力较强。第二板市场上市公司破产或倒闭现象较多，我国以中小散户为主的投资者恐怕难以承担，甚至有可能引发社会不安定因素。　　五是可能会对主板市场产生不利影响　　建立第二板市场有可能会对主板市场产生不利影响。首先，第二板市场的建立将会导致主板市场资金的分流，不利于将主板市场作为国企融资场所这一任务的完成；其次，具有较大风险的第二板市场一旦出现动荡，很有可能在主板市场上引起连锁反应，导致主板市场出现波动。　　六是监管机制尚不具备设立第二板市场之条件　　第二板市场的上市主体主要是高科技企业和中小企业（民营企业为主）。中小企业，尤其是民营企业内部存在的问题较多，难以形成有效的内部监控、审计体系。现阶段我国证券监管机制尚未健全，体制尚不够健全，而第二板市场的风险较主板市场要高，有效的外部监管是必不可少的。　　因此，在建立二板市场时，必须借鉴各国的经验设计一个完善的二板市场运作制度，并对其严格监管。　　我国第二板市场模式选择　　各国现有的第二板市场基本上可划分为两种类型：一是美国NASDAQ模式，即独立模式。二是主板附设模式。根据我国当前的实际情况，我国第二板市场应选择附属于主板市场的模式，这是因为我国现有证券交易所采用的是高度现代化的电子交易与清算系统，完全能够独立承担起整个第二板市场的运作任务，采取独立模式会造成重复投资、资源浪费。　　我国证券市场处于起步发展阶段，场外市场规模小，且缺乏规范，没有一个能支撑一个具有相当规模的NASDAQ 市场的市场基础，因此，另设独立的二板市场可能会因规模过小，导致有场无市，效率低下。　　我国风险投资仍处于萌芽启动阶段，尽管目前有不少公司、企业急需要通过二板市场上市，但是其规模、数量仍无法支撑一个独立的二板市场。　　因此，附设于目前的主板市场，利用主板市场的资源获得发展，尽管这种模式对二板市场自身的发展存在一定的约束，但还是能够满足起步阶段的中国风险投资业的需要。将来随着风险投资的发展，可以进一步改革和完善第二板市场。根据1 999年8月20日《中共中央国务院关于加强技术创新发展高科技实现产业化的决定》，主板附设市场有可能在上海和深圳交易所适时推出，不过时间肯定在香港二板市场推出之后，故主板附设模式正式运行可能要到二十一世纪才有可能。　　作者：李国旺

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