●运营商只依靠自有资金、发行新股或银行借款难以满足庞大的资金需求，因此融资渠道多元化或者资本运作的组合运用就成了必然。

　　●目前运营商的需求，不仅是资金缺口，还有对风险的考虑，因而融资就像在资金与风险之间走“平衡木”，以低成本获取资金并分担风险是运营商融资的当务之急。

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　　●项目融资方式明显的吸引力是在获取巨额资金的同时可以有效地把风险控制在一定范围内。电信运营商目前正适合采用项目融资的方式，比如3G。

　　融资渠道多元化成热点

　　谈起电信运营商的融资，出现最多的总是“上市”、“发债”、“贷款”几个字眼。诚然，上市融资为运营商带来了巨大的资金支持：中国移动1997年上市融资42.2亿美元，1999年增发新股融资20亿美元；中国联通2000年上市融资56.5亿美元；中国电信2002年上市融资约13亿美元；目前中国网通正在积极筹备上市。

　　但是，电信是资本密集型行业，现有网络的优化和升级需要钱、设备的更新换代需要钱、新业务新技术的推广应用也需要钱。以就在不远处的3G为例，运营商不仅要投资建设3G核心网和无线网平台，还要为开展移动数据业务投资建设基础数据业务运营平台，另外在运营支出上也要为业务研发、营销渠道、终端补贴等投入更多。目前还没有人对3G的投资和运营支出规模作出较为明确的估算，但据有关预测，2001～2010年电信网络建设市场的投资需求预计会达到24000亿元人民币。运营商只依靠自有资金、发行新股或银行借款显然难以满足如此庞大的资金需求。

　　资金缺口的凸显，令融资渠道多元化成为电信行业的热点话题。观察几年来我国电信运营商融资渠道和方式的改进，不可否认的是取得了很大进步。从传统的信贷融资到公司上市、从发行企业债券到寻求合作伙伴融资租赁，一方面融资渠道在拓宽，另一方面，加强资本运作、拓宽融资渠道的意识已经成为运营商经营理念之一。笔者认为，融资渠道还要再拓宽，否则将影响运营商的战略性发展部署和整个电信行业的快速成长。

　　走在资金与风险之间

　　就目前运营商的需求来看，不仅是资金需求，还有对风险问题的考虑。

　　电信网络建设投资的最大特点就是资金规模大，仅中国移动一家，其资本开支2001年约为50亿美元、2002年约60亿美元、2003年约56亿美元。相比之下，上市发行股票所筹集的资金是很有限的。至于发行债券，中国移动2002年以子公司广东移动的名义发行80亿人民币的债券，就已经算是国内债市的重量级交易了，因为我国债市规模太小，每年审批下来的企业债规模总共不过四五百亿。

　　投资规模大也就意味着风险大。伴随着价格战、ARPU值下滑、增量不增收的情况，运营商在迫于市场竞争压力而持续改善网络、拓展新业务的同时，也要考虑自身的风险承受能力。资本市场(包括股东、债权人等利益相关者)最关注的是效益和风险。巨额投资的回收期越长，风险也就越大，而且目前电信市场正处于变革和转型时期，利润空间的缩小是业内的共识。国外电信运营商为投资而付出的惨痛代价，也是国内运营商的前车之鉴。例如AT＆T，为了从一个传统的长途电话公司转变成一个多业务的公司，开展了猛烈的并购和投资活动，但在付出大量现金之后却是亏损连连，仅旗下合资公司Concert就一年亏损数亿美元，最后AT＆T不得不花费35亿美元解散了这个公司。

　　因而，对于运营商而言，融资就像是在资金与风险之间走“平衡木”。一方面要以低成本获取资金，另一方面也得评估投资的风险。所以，采用更灵活的融资方式就成为当务之急。

　　项目融资解决资金与风险

　　就融资额度和风险控制两方面来看，笔者认为目前值得运营商重点考虑的一种融资方式是项目融资。“项目融资”的特征是：融资不是主要依赖项目发起人的信贷或所涉及的有形资产，而以该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源。

　　对于借款人，项目融资方式明显的吸引力是在满足资金需求的同时实现对风险的分担。项目融资的融资额度通常很大，常用于天然气、煤炭、石油等自然资源的开发以及运输、电力、农林、电子、公用事业等大型工程建设项目。但是，项目融资通常规定贷款人对该项目发起人没有完全的追索权，仅以该项目的资产和现金流量来承担所有责任。如果项目失败，也不至于造成项目发起人破产。因而，对于项目发起人来讲，项目融资在获取巨额资金的同时可以有效地把风险控制在一定范围内。

　　电信运营商目前正适合采用项目融资的方式。我们可以作这样的大胆建议：以3G为例，运营商可以对3G项目采用项目融资的方式。

　　对3G采用项目融资显然是可行的。一方面，3G的确存在较大的投资风险，因为目前中国消费者绝大部分只是满足于话音服务，3G数据业务到底有多大的商用价值还是个疑问，而庞大的运营支出又是令各大运营商都头疼的问题。但另一方面，3G的现金流应该是比较稳定的，而且电信行业在中国仍处于成长阶段，仍有较大的成长空间，是资本市场上投资者乐于选择的朝阳行业。

　　3G项目融资还可以融合其他融资方式，如融资租赁和经营租赁。为了实现风险的合理分担，要仔细设计融资协议。可以按照以下主要步骤和指导思想来完成：(1)为3G项目设立一家新公司。(2)以该项目公司为借款人筹集资金，运营商应尽量不涉及为其担保。(3)制订明确的资金偿还计划，以项目公司的现金流量和收益作为还款来源。(4)以项目公司的净资产作为抵押，设定有限追索权或者无追索权。(5)项目公司以融资租赁或者经营租赁的形式把建成后的项目租给运营商使用。

　　这样，项目融资至少可以为运营商带来三个好处：第一，满足对资金的大量需求，但又有效控制了风险；第二，促进运营商的业务领先，避免市场份额的丢失与业务开发的滞后，增强竞争力；第三，可以根据自身资金状况和资本市场对利润的要求来灵活选择租赁形式，因为融资租赁和经营租赁的资金支付计划也是不同的，对财务报表的影响方式与程度也不同。

　　运营商的竞争优势离不开资金保证，在资金出现缺口时就要拓宽思路、寻求新的解决方式。项目融资对于运营商而言大有可为，是其保证资金供给和控制风险的有力工具，对项目融资在电信运营商的应用值得进行进一步深入探讨。(作者单位：电信研究院企业管理研究所)

　　(左娟人民邮电报)