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电信资本运作:从单一化走向多元化

http://www.sina.com.cn 2004年04月23日 14:21 中国信息产业网-人民邮电报

  上市为主要特征的资本运作是我国电信业得以做大规模的内在动力。作为打造电信强国的主体力量,国内各大电信企业虽然在资本运作方面取得了长足的进步,但和国外同行相比依然显得单一和落后,因此实施适度多元化资本运作组合就成了必然。多元化资本运作组合不仅能够为企业带来低成本外部融资,满足资金需求;更重要的是能够实现企业资本的低成本扩张与增值,改善资本结构,提升资产管理效率,这是今后国内电信企业应对国内外市场激烈竞争的必备能力。结合中国电信市场特点和国内外资本市场发展状况,本报特邀信息产
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业部电信研究院企业管理研究所分析师秦锐,就适合国内电信运营企业选择的七种资本运作方式逐一进行点评和分析。

  股权筹资

  1.改制上市在企业改制上市的过程中,常见的有两种方式:整体上市和分拆上市。整体上市是以企业的所有资产为对象实施股份制改造,实现公开上市;分拆上市指仅对企业的部分优良资产实施股份制改造,成立以原有企业为控股股东的股份制公司,实现上市,待时机成熟,视企业经营发展需要,再将母公司的资产逐步注入上市公司,实现企业的分步上市。

  点评与分析:目前,在体制转型的过程中,国内电信运营企业多采取分拆方式实现企业的上市目的,如中国移动、中国联通、中国电信。今后中国网通、中国卫通、中国铁通的上市也很有可能采取这种模式,此外,企业上市也可以选择在国内证券市场上市与海外上市两种形式。

  2.“买壳”上市“买壳”上市是指非上市公司通过证券市场购入已上市公司的若干比例的股票来取得上市地位,然后通过“反向收购”的方式注入自己有关业务及其资产,实现间接上市的目的。从本质上讲,这种方式就是非上市公司利用上市公司的“壳”先达到绝对控股地位,然后进行资产和业务重组,利用目标“壳”公司的法律上市地位,通过合法的公司变更手续,使非上市公司成为上市公司。

  点评与分析:通过这种方式上市,可以绕过会计、法律、审计、评估等规范化制度及繁琐的审批手续,从而节省大量时间及人力、物力。但买“壳”上市,首先必须选择所要收购的“壳”公司,要了解“壳”公司的背景及前途等情况,选择有发展潜力的上市公司作为购并对象,以免背上沉重的债务包袱。其次还要考虑“壳”公司能否与本企业的战略相容。对电信企业而言,应尽可能选择电信概念股作为收购对象,以减少企业融合的难度。例如,中国网络通信有限公司(即小网通)2002年收购的环球电讯公司(亚洲)就是一家以电信业为主的企业,这与小网通的主营业务相同,有利于促进小网通全球业务的发展,加快未来中国网通境外上市的步伐。另外,2003年末,中国卫通成功收购上市公司联通国脉,也为今后中国卫通的上市准备好了合适的“壳”资源。

  3.第二上市第二上市是指已经在某一证券交易所上市某种股份的上市公司,继续将其同种股份在另一证券交易市场挂牌交易。近年来,我国境外上市公司为了提高外资股的市场流动性、拓展境外融资渠道,开始谋求第二上市。

  点评与分析:中国联通继在纽约和香港挂牌上市后,又于2002年10月在国内成功发行A股,联通的行为就属于典型的第二上市。随着电信企业在资本市场上竞争的加剧,将会有更多的境外上市电信企业采取第二上市的方式,在另一证券市场募集资金,满足企业的资金需求。其中,利用“预托证券”的方式能够有效减少企业异地二次上市过程中所面临的主要法律障碍。

  债务筹资

  1.银团贷款银团贷款是指由多家银行或非银行金融机构,采用同一贷款协议,按商定的期限和条件向同一借款人提供资金的贷款方式。银团贷款主要集中于数额较大的中长期贷款。对获得贷款的企业来说,能够获得较大规模资金的长期融资,实现从固定资产投资到生产流动资金需求的解决方案,保证不会发生资金链的断裂,而且融资成本也比较低。

  点评与分析:对于今后国内获得3G牌照的电信运营企业而言,将会面临巨额的网络建设投资以及运营支出,进行适度规模外部融资是最优的选择。选择低成本融资、保障企业的偿债能力应成为公司资金筹措时考虑的重点。银团贷款为3G运营商提供了一个低成本大规模融资的途径。特别由于国内外资金借贷市场利率的差异,适时利用低利率的海外银团贷款融资将会是一条高效融资、改善企业偿债能力的捷径。

  2.企业债券发行企业债券的目的大多是为建设大型项目筹集大笔长期资金,适合财力雄厚、经营状况良好的大企业。与其他负债筹资方式相比,发行企业债券的突出优点在于筹资对象广、市场大。但这种筹资方式成本高、风险大、限制条件多,是其不利的一面。

  点评与分析:在发行企业债券筹资方面,国内主要的电信运营企业已经有过不俗的表现。2001年和2002年中国移动两次发行企业债券50亿和80亿元,比联通在A股募集的资金还多,而且融资成本远低于银行贷款。2003年12月中国网通发行总额为50亿元人民币的企业债券,是2003年发行规模最大的企业债券。该债券分40亿元10年期固定利率和10亿元10年期浮动利率债券两种,低于当时的银行贷款利率,融资成本远低于银行贷款。

  项目融资

  项目融资是指为一个特定经济实体所安排的融资,其贷款人在最初考虑安排贷款时,满足于使用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源,并且满足于使用该经济实体的资产作为贷款的安全保障。在国外它是一种广泛应用的融资方式,在我国也已经有近二十年的历史,主要用于需要巨额资金、投资风险大而传统融资方式又难以满足、现金流量稳定的工程项目。

  点评与分析:目前我国尚没有一家电信运营商采用项目融资方式,但是项目融资在风险分担和财务待遇方面通常具有独特的优势。一方面,当项目贷款人完全或部分丧失对借款人和发起人的追索权时,贷款人必须全部或部分承担在项目不能产生足够的现金流量情况下的风险。如果项目失败,不至于造成项目发起人破产。另一方面,一般的借款必须体现在资产负债表中,会造成项目发起人资产负债率的上升,影响其再融资能力,而项目发起人则不一定要将项目融资作为一项负债记录。而且项目融资往往可以结合融资租赁或经营租赁方式,能够为未来国内3G运营企业提供更好的资金支持,值得重视。

  企业并购

  企业收购和企业兼并合称为企业购并。企业兼并在《公司法》中是指一个公司被另一个公司所吸收,后者保留其名称及独立性并获得前者的财产、责任、特权和其他权利,前者不再是一个独立的商业团体。企业收购是指一家公司购买另一家公司的股票或资产,以获得对该公司本身或资产实行控股权的行为。收购的对象分为两种,一种是收购股权,即购买另一家公司的股权或发行在外的股份。另一种是收购资产,即购买目标公司的资产。

  点评与分析:企业合并有多种形式,选择适宜的形式才能取得较好的效果。而“强强合并”已成为如今世界范围内企业并购的一个重要特征。购并方所选择的收购或兼并对象,往往是在行业中有一定竞争实力、经营状况良好的企业。这些企业愿意合并的主要动机在于通过合并实现优势互补,降低生产经营成本,扩大生产规模,增强企业的国际竞争实力。随着中国电信市场、资本市场与国际市场接轨步伐的加快,国内电信企业在本国市场站稳脚跟的同时必然要走出国门,参与国际市场竞争。在企业具有一定规模和实力的基础上,高超的企业并购技巧将成为国内电信运营企业拓展国内外市场、扩大自身规模实力的重要手段。

  资产分割重组

  在企业内部或集团公司内部进行资产分割重组,是指把企业的资产、人员按照不同业务进行分割,以形成多个专业化的生产基地,或多元化业务的子、孙企业。这种方式通常以股权为纽带,形成一个金字塔型的控股体系,组成一个庞大的企业集团。

  点评与分析:资产分割重组有利于集团内部进行资产调拨,加强专业化发展,提高各子、孙公司资产的运作效率,同时还可以灵活地开展有关业务的分拆和合并,进行资产和业务的优化组合。目前,国内主要电信运营企业都已经进行了较为成功的资产分割重组,提高了企业资产的运作效率。其中,2003年网通集团大刀阔斧、富有成效的资产分割重组已经为其近期的改制与上市打下了良好的基础。可以预见,在今后企业的发展中这种资本运作方式的优良效果必将逐步显现。

  资产剥离

  资产剥离是指将非经营性闲置资产、无效或低效的资产、已经达到预定目的的资产以及不适应公司长远发展方向的部分资产从公司资产中分离出来。从表面现象看,是公司规模收缩,但其实质是收缩后更大幅度、更高效率的扩张。资产剥离让公司选择适合自己经营的资本,剔除自己不善于管理的资本,可大大提高公司资本运作效率。剥离还可以将现有的某些子公司、部门、固定资产等出售给其他公司,以取得现金或有价证券的回报。从具体实践看,这种方式主要包括减资、置换、出售等形式。

  点评与分析:虽然到目前为止,四家主体运营商中只有中国联通拥有全业务运营牌照,但可以预见,在不久的将来其余三家运营商也会取得全业务牌照。尽管如此,四家运营商在业务发展上肯定有所侧重,差异化经营是各大运营商避免价格战、保持竞争力的核心所在。因此,未来的中国电信业,将会有更多的企业运用资产剥离这种资本运作方式,以精干主业,培育自身的核心竞争力。2003年末,中国联通上市公司同时进行九省收购与寻呼资产出售,共计支付两者差价4.5亿元人民币完成主业资产整合。这种资产出售,在优化公司资产结构的同时,有效降低了公司的收购成本与资金筹措压力,一举两得。在企业发展战略以及对不同资产收益性评估的基础上,按照企业利润最大化和价值最大化原则,对国内电信企业运用资产剥离方式,将不失为一条优化企业资源配置、提升企业竞争力的捷径。

  融资租赁与经营租赁

  融资租赁是一种通过短时间、低成本、特定程序把资金和设备紧密结合起来的资本运作方式。简单地说,融资租赁类似于分期付款,承租方付完租金后往往只需支付象征性的一点名义价格就可以获得物品的所有权。如今融资租赁已经成为世界上设备建设投资的主要方式之一。

  点评与分析:融资租赁的好处是多方面的,对于企业来说,可以用较少的启动资金获得急需的投资设备来开展生产。融资租赁的运作也相对简单,且有效地规避了在金融运作中的信用风险,并且不计入公司的资产负债表,所以不影响公司的资产负债结构。而经营租赁同融资租赁的主要区别在于承租人不承担租赁物(设备)的残值风险。使用融资租赁与经营租赁等资本运作方式,不仅能够减轻电信运营企业巨额设备采购支出压力,加快网络建设的步伐,而且能够降低企业融资成本。国内电信运营企业在2G建设项目中很多已经采取了这两种资本运作方式,收到了较好的效果。今后,在更大规模3G建设中更要充分发挥融资租赁与经营租赁融资融物的巨大作用。

  记者述评

  2004年是中国经济承上启下快速发展的关键之年,也是中国电信市场“由大到强”的关键之年。回顾国内电信市场近五年的快速发展,尤其是国内电信运营市场的高速增长,我们可以发现,不断上演的以分割、重组、上市为主要特征的资本运作成为整个市场逐步走向有效竞争和运营企业迅速壮大的内在动力。

  国外经验一般将企业的资本运作划分为三个阶段:第一阶段,企业做大阶段,为了满足企业对于发展的资金需求而进行外部资金筹措,此时的资本运作仅仅是外部融资,常用方式是负债融资与股权融资。第二阶段,企业改制阶段,主要是为改善企业内部资本与治理结构进行的资本结构与产权结构调整,常见方式有分割、重组、上市等。第三阶段,资本扩张阶段,为了达到低成本资本增值与扩张的目的,组合使用多元化资本运作方式,此时的资本运作方式多种多样,主要方式有并购、资产剥离等。三个阶段顺序相连,不可分割,反映出企业由小变大、做强过程各阶段资本运作特征。

  参考三阶段模式的划分,纵观五年来国内电信运营资本扩张之路,显而易见,国内电信运营市场上的资本运作已经经历了第一阶段,如今正处于第二阶段,表现为四大电信运营企业进行的重组与上市,实现国有大型企业改制的目的,整个市场的资本运作理念和水平正处于快速提升过程。但是,相对于国际大型跨国公司处于第三阶段——表现为成熟的多元化资本运作理念与技巧——而言,国内电信市场上演的资本运作方式和规模(主要是融资方式)仍显单一和落后。

  如今,国内电信市场已经表现出三大发展趋势:管制政策放松、市场逐步开放、3G时代到来。三者的巨大影响将会在未来的两到三年内实现融合,使得国内电信市场的有效竞争格局真正形成。在这种新的格局下,国内电信运营企业将会面临不同于以往的竞争环境,一直以来主要通过价格战来争夺市场份额的竞争方式将不再能够保证企业获得生存和发展的机会,电信市场上的竞争主体和竞争激烈程度是以往所不能比的。在这种优胜劣汰、适者生存的残酷竞争环境下,企业只有获得与竞争对手相比较的持续竞争优势,才能在激烈的市场竞争中实现自身资本的不断增值与扩张。电信企业要获得持续竞争优势,就必须不断扩展生存、发展空间,在更大、更广的范围内控制和利用资源,这就要求企业必须走适度多元化资本运作之路。适度多元化资本运作将成为电信企业在市场竞争中赢得胜利的一把利器,大规模资本运作也必将成为整个市场在激烈竞争中重新洗牌的助推器。可以预见,不久的将来,国内电信市场必将进入资本运作第三阶段——资本扩张阶段。

  2004年2月17日,美国第二大移动通信运营商Cingular无线公司以410亿美元的出价并购AT&T无线。如果并购完成,Cingular无线与AT&T无线组成的新公司在运营实力上将大为加强,从而对美国第一大移动运营商Verizon无线构成巨大的威胁。有关专家表示,像这种在国外电信市场上发生的影响市场竞争格局的重大资本运作事件,在未来国内电信市场上也有可能出现。对国内电信运营企业而言,如今不论是出于进行外部资金筹措的需要,还是企业资本与治理结构改善的需要,应尽快将企业以往较为单一的资本运作方式(主要是单一的融资方式)转变为适度多元化资本运作方式,快速提升自身进行多元化资本运作的水平,这将是企业应对未来国内外市场激烈竞争的必备能力。

  (李军人民邮电报)


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