易宪容

　　最近，美国微软与花旗银行都要退出股票期权制。其实美国龙头企业这样做，应该在安然事件之后就初露端倪了。因为安然事件之后，一向为美国资本市场十分推崇的股票期权的问题终于爆发了。受近年来美国股市熊市的影响，加上安然公司的会计丑闻，美国的股票期权正在变为公司经理滥用权力和报酬体制出了问题的象征。因为，这种股票期权制安排预 示着公司经理可能在短短数年时间内成为百万富翁，而为了达到这个目的，公司经理往往会不择手段地抬高股价，甚至于不惜以身试法。安然等公司高层者做法就是这样。

　　现在我们要问的是，为什么以往一直被认为对企业经理及员工最好的激励约束机制会出问题？是制度设计本身有问题，还是没有相应的制度实施环境？在美国，为什么股票期权制在20世纪90年代会风光一时，而到2000年美国股市下跌时不仅风光不再，而且股票期权制种种弊端暴露无遗？在美国法律制度那样健全、个人信用比较好的情况下，股票期权制都会出问题，那么在中国的转轨经济中推行股票期权制能够成功吗？

　　以往，国内有不少研究认为，中国的上市公司质量低下，就在于上市公司对公司经理激励不足，由此必然会造成上市公司普遍业绩低下，相应地，作为公司所有者的股东难以获得满意的回报。因此，认为国有上市公司管理层推行股票期权制是解决这种弊病的一种好办法。也有研究表明，这几年来所推广的股票期权制的公司在业绩与公司的质量上有所改善。但是，目前国有上市公司的质量低下问题在哪里？是因为国有上市公司的经理收入不足、激励太弱，是因为国有上市公司的经理贡献太大而收入水平太低吗？推行股票期权制会增强对国有上市公司管理层的激励吗？中国推行股票期权制能够行之有效吗？

　　其实这并不是问题的关键。因为，目前国有上市公司的经理多数不是贡献太多，获得太少，反之，他们却在分享着两种体制的好处，而不承担获得收益任何成本。一方面，一些国有上市公司的经理分享计划经济的好处，他们的任职不需要公开选拔竞争。他们中的一些人任职既与他们的个人素质无关，也与工作业绩没有关联，一切完全在于对所任命官员的关系或忠诚度。同时他们的经营业绩并不在于他个人的能力与努力，而是在于政府的优惠政策，在于政府给予其企业的条件。有的即使该公司经营最差，违法乱纪行为最严重，由政府分配的壳资源却仍然以资产重组的方式一直存在下来。例如郑百文，这家做假造假的国有上市公司，个人的行为无论多么恶劣，公司亏损如何严重，但仍然能够以种种方式起死回生。试想，像郑百文那样一家公司都能够恢复上市，那么还能够有哪家上市公司不一定终身呢？既然公司一定终身，那么公司经理做好做坏会有多大差别呢？

　　另一方面，一些国有上市公司管理层又可以分享市场经济的好处。他们除了对所任命的官员负责外，他们对国有上市公司有无限的权利(这些权利可能是几个人或一个人分享)，而完全支配着所经营公司的各种权利。公司资产完全可以由他或他们自由处置，中小股东的利益可完全置于不顾，如一些国有股为主体的大股东无时不在侵犯着中小投资者的利益(目前报纸上称这样的大股东为“恶东”)。一些上市公司的高层通过各种非货币的方式来侵犯公司财产者屡见不鲜，如可以用单位的资金把自己的住宅装饰得像皇宫一样，可以用单位的钱购买最好的车，可以用公款到世界各地旅游及购买自己所需要的东西，也可以把自己喜欢的人安排在他认为好的工作岗位上，而不管其能力如何等等。

　　可以说，目前一些国有上市公司的经理不是分享收益太少，而是太多，只不过他们采用隐蔽的方式罢了。所以，推行国企管理层收入与企业经营业绩挂钩，建立合理的劳动报酬机制尽管是国有上市公司走向市场经济的重要一步，但在目前的体制下，推行这种股票期权制在中国同样没有条件，特别在中国法律制度不足的情况下更是如此。如果逆而行之，只能为国有上市公司的管理层攫取国有财富增加了一条公开的途径。特别是在国有上市公司的经理层有无限权力而没有约束的情况下，推出股票期权制更会问题万端。

　　退一万步说，即使假设股票期权制制度合理，但推行股票期权制必须具备两个重要的外部条件。一是要有有效的职业经理人市场。这样才能保证企业的经理是在竞争性的人才选拔中产生。但是，就目前国有上市公司管理层任命情况来说，一些国有上市公司的经理基本上是政府部门、组织部门闭门操作的结果。这个黑箱作业除了不透明外，关键是录取标准有问题。国有上市公司被任命的经理多以看他对所任命组织或领导的忠诚度，这种方式选拔出来的所谓经理，其素质是可想而知了。

　　二是要有有效的资本市场，特别是要建立起完善的资本市场。运作良好的资本市场不仅使股票期权制流通方便，也为检验公司业绩提供了一个重要的客观手段，更能通过市场的监督机制迫使企业经理改善公司经营状态。在中国，通过二十年来的改革开放，尽管资本市场有了一定程度的发展，上海和深圳股票市场也成一定规模。但国内资本市场问题重重，不仅上市公司质量低下，而且中介机构既缺乏独立性，也没有透明

　　度，这样的资本市场，既不能作为企业业绩的晴雨表，更难提供对企业的监督功能。在这样的市场条件下，股票期权制可能成为公司高层管理者操纵股价的动力。近几年来，国内股市庄股泛滥，推行股票期权制负面影响会更为严重。

　　(作者为中国社会科学院金融研究所研究员)

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