中国海外并购这一跳：有些匆忙有些艰难

　　作者：杨磊，张金杰

　　匆忙海外并购，企业是否会顾此失彼？

　　《中国经营报》：从去年开始，中国一些知名的大企业比较集中地开始了海外收购的尝试，例如联想、海尔、中海油等。请问这些可以被看成中国企业海外收购的典型事件吗

，中国企业海外并购时代已经来临了吗？

　　曹和平：并购时代来临了吗？我说来临了又没有来临。因为并购是一项投资银行的业务，要讲究投资回报率。欧美的经济发展阶段比我们高，属于资金密集、劳动力短缺型经济。如果中国企业到发达国家投资或并购一个资本密集类的产业，投资回报率一定会比较低。换句话说，从中国经济与发达国家经济阶段的不同分析，现在中国企业到发达国家并购还不具备条件。因为在这个并购过程中，中国企业回避了高回报率的本国经济领域，这在效益上不合算。所以从并购发达国家企业角度来看，中国企业并购时代还未来临。

　　如果针对与我国经济发展水平相当或者更低的国家，如东南亚，非洲等国，中国企业海外并购时代可以说是已经来临。中国企业应该大量地走出去，因为在这些区域投资回报率高。事实上也是如此，TCL并购法国汤姆逊的彩电业务和德国的

　　赵锡军：不管怎么说，以前我们从来没有出现过本土企业去发达国家并购企业的案例。联想并购之后又发生中海油竞购优尼科事件，时间非常近，这些标志性事件反映了中国企业海外并购的一个趋势。但目前中国企业走出去进行海外并购还处于一个起始阶段，投资并购的领域主要是局部市场，而非全球市场。另外中国企业海外并购主要涉及商品市场并购和资源型并购，真正的资本层面上的并购还没有出现，而后者是当今国际并购的主要组成部分。

　　能源、品牌、市场——多重饥渴加速企业海外并购

　　《中国经营报》：近几年中国企业海外并购加速，2003年为35亿美元，2004年为70亿美元，如果中海油并购成功，今年海外并购金额将超过300亿美元。海外并购加速的原因是什么？

　　曹和平：一是避免贸易摩擦和关税壁垒。中国制造业有一个困惑，就是出口经常被外国设限。如果把工厂建到美国或其他国家，可以一定程度上避免这一问题。第二，海外并购加速是中国经过25年制造业大发展后能源和基础原材料短缺的结果，中海油并购就是典型的例子。中国现在已经成为前三大全球原油进口国，制造业消耗的是能源，投资高增长依靠的是能源高投入。为了保证国家能源战略安全，为中国经济高增长打下基础，大量的资源型企业走出去海外并购。第三，我国竞争性企业是为了获得国际市场和实现品牌扩张而开展海外并购，如家电和电脑行业。这些企业希望通过并购国外大公司直接跃升为国际品牌，打开对方国家的市场。

　　金伯生：实际上我们在上世纪90年代末期，已经正式提出了企业“走出去”发展战略。当时有一个比较重要的原因是亚洲金融危机，我们对外出口出现了滑坡。如果企业走出去投资以后，可以带动我们的对外出口。现在的海外并购原因显然复杂的多。从海外并购的微观原因分析，一是想获取对方市场的廉价劳动力来降低生产成本，如在东南亚等地区的投资；二是扩大产品在对方市场上销售，如家电企业海尔和TCL对欧美企业的并购。中国企业近几年“走出去”出现加速与我国宏观经济背景分不开。我国经济规模不断扩大，对外贸易的规模不断扩大，企业走出去有了本钱。例如，我国的外汇储备到2005上6月末已经达到了7110亿美元，这给企业“走出去”提供了一个比较好的条件。

　　刘军红：我们可以比较一下日本与中国的海外并购差别。上世纪80年代日本企业走出去，主要是因为资金剩余，日元面临升值压力。日本对中国的投资并购主要在于比较优势的转移。即在日本已经失去了比较优势的产品通过向中国转移，实现了所谓的比较优势的动态转移，这种投资可能在中国市场上占比较大的比重。日资来到中国之后，产品销售到美国等国家，还要带动它的设备和中间产品等等同时来到中国市场。

　　对于中国来说，这种海外投资方式中国大部分企业做不到。如果中国企业丧失了劳动力比较优势的话，从目前来看，恐怕只能迁到非洲才能重新发挥比较优势。所以中国企业“走出去”目的主要有三点：第一是获取原材料、能源；第二是获取技术；第三是获得品牌，包括营销网络。

　　政治因素和大国关系是并购的一个重要变量

　　《中国经营报》：在中国企业海外并购过程中，如中海油的跨国并购，外界多将为其加上政治色彩。这对今后中国企业海外并购有什么警示作用？

　　赵锡军：国际企业的海外并购应该是自主发展的，更主要的是体现了资本扩张的特征。比如花旗银行到中国来并购，我们并没有把花旗看成是美国政府；但相反，美国人一谈到中海油收购优尼科，就认为背后体现的是中国政府的意志。这值得我们去反思：怎样使我们的并购更加市场化，更有经济色彩而不是政治色彩。这涉及到海外并购的商业操作和国家战略问题，中国企业海外并购一定要商业操作。

　　冯玉军：中海油收购优尼科的策略有两个不足。一是中海油收购的目的，是要把油田拿过来，还是要取得核心技术？是企业正常的并购行为，还是国家的意志使然？收购目的要让被收购方及其国家清楚。然后再根据最终目的来制定自己的收购策略。如果从一开始收购目的和性质就不明确，屡屡被外界误解，很可能这个收购战略是错误的。再一个，制定自己战略的同时，要考虑到可能面临的各种风险，收购策略要灵活。比如说中海油和其他的跨国公司合作来收购，或者与其他国家的公司来共同实现并购。

　　《中国经营报》：政治因素和大国关系看来也要成为海外并购决策体系中的一个重要的变量？

　　冯玉军：企业并购，一旦真正涉及到战略资源和一些高科技的企业，确实和国家利益及两国关系紧密联系在一起。这里边有两个不同的层面：如果关系复杂，像中美关系，尽管经济合作很深入，但是两国国家之间的政治意识形态上分歧大，那么这种两国关系会干扰战略资源并购，中海油就是一个典型。

　　如果两个国家关系比较好，企业并购行为遇到的阻碍会少一些，但也不是并购的充分条件。就像中俄合作一样，现在俄罗斯非常需要外资，但当中国真要投入10多亿美元修建俄罗斯的“波罗的海明珠不动产开发项目”时，它又感到恐惧。但政治互信又是海外并购纵深发展的一个必要条件。仍以中俄合作为例，前几年中俄共建石油管道遇到很多的波折，但经过两个国家政治关系不断深化，现在中石油对俄罗斯资源投资合作正处于一个新的发展契机。

　　“国重民轻”的走出去结构必须尽快改变

　　《中国经营报》：能否给中国企业海外并购从宏观政策和微观决策上提出一些建议？

　　曹和平：国家应赶紧制定金融和财税政策，鼓励民营企业先出去，改变海外并购国企占主导力量的局面。中国二十多年的经济发展实践证明，民企的投资效率高于国企。如果今天这种“国重民轻”的走出去并购结构不改善的话，那中国企业并购失败率将非常高。

　　最后我强调的是走出去的同时，不要丢掉自己国内的市场。中国企业第一步要占领国内市场，第二是占领世界贸易市场，第三是占领人家国内市场。但现在的情况是，由于我国长期实现两头在外出口模式，加工贸易比例远超过一般贸易，中国本身巨大的消费市场被国外品牌所占领。所以我们在鼓励企业走出去的同时，绝不能忽视国内巨大的市场。

　　金伯生：海外并购管理人才是并购的重中之重。我一直比较看重并购以后的企业行为，而不是并购之前。并购前只要你有钱就行，而并购之后如何在不同的文化环境重组、整合，再经营，使得企业能够起死回生，更加发展壮大，这是很艰难的，需要管理人才。所以中国企业海外并购要高度重视国际化人才。

　　另外，我们反复强调，鼓励企业“走出去”对外投资、海外并购。这应该是一个市场行为，政府不能包办代替；政府可以做好金融和信息服务，法律法规层面上做得再完善一些，政府的政策不应该单盯在审批上。令人欣慰的是，现在有关部门已经拟定《企业海外投资管理条例》，把原来的零散的法规加以整合，将会更好地指导企业走出去，进行海外并购。

　　刘军红：企业并购应该讲究策略。2003～2004年，中国内地企业在香港直接并购香港企业有近2000家，占“走出去”的比例最大。这些企业通常以香港为跳板走出去，展开海外并购。这样的一种并购策略和方式我觉得比较符合市场规律，因为这类的投资并购大部分不是一口就把对方的企业吃掉，而是先参股进去，在合作中进行并购，值得推荐。

　　人民币升值：海外并购的催化剂还是稳定剂

　　《中国经营报》：日前，人民币的小幅升值对中国企业海外收购会有何影响？

　　曹和平：人民币升值2%和汇率机制向市场化迈进，不仅降低了中国企业海外并购的成本，同时为企业海外并购提供了一个良好的货币条件。可以预期随着人民币汇率机制改革，人民币将逐步成为世界强势货币，长远来看，更加有利于中国企业海外并购。人民币升值后可以为中国企业海外并购提供另一种类型的并购，就是渐进升值动力下的并购，部分中国企业可能利用自身闲置的货币金融资产进行海外并购，获得投资收益。

　　金伯生：从长期来讲，人民币升值会加速中国企业推行海外并购和走出去战略。这种推动作用可以与上世纪80年代日本的币值作个比较，当时日元大幅升值后，直接导致了日本海外并购时代的来临；本次人民币升值也具有这种作用。但这次汇率调整在升值2%的同时，恢复了1994年之前有管理的汇率浮动制度。所以说，人民币升值是中国企业海外并购的催化剂，但不是决定性因素，海外并购更关键的要取决于企业的发展战略。

　　由于人民币升值有一个渐进性，短期来讲，企业为了节约成本，会不会等人民币升值到位后，再进行海外并购。我认为，中国企业海外并购的时机选择不可能完全根据币值高低来决定，这种并购决策的政策风险较大。未来人民币实行有浮动的汇率机制，如果升到位后，汇率又降下来了呢？并购的时机选择还是在于企业的自身发展考虑。

　　刘军红：总体看，人民币在资本项目上还没有自由兑换，汇兑制度变化对中国企业的海外并购的直接影响并不大。从短期看，中国企业的对外并购可能出现暂时性混乱；长期看，中国企业的对外投资将更遵循市场规律，而减少盲目性和政策诱导性。理由是，当前的人民币升值并不是简单的货币升值，在很大程度上反映了汇兑制度的改革。普遍的观点认为，人民币第一次升值幅度狭小，存在继续升值的可能性。因此，在短期内，这种升值预期以及汇兑成本核算，客观上将对中国企业的对外直接投资(包括并购)产生抑制效果。

　　评论

　　中国企业对外投资新时代已经到来

　　在改革开放以来的二十多年中，中国企业的对外投资向来都是以新建投资为主，而且总的规模也很小。尤其在20世纪末的全球第五次并购浪潮中，中国企业几乎是置身事外。而近年来，在许多西方巨型跨国公司早已偃旗息鼓的时候，中国企业却在并购战场上突然发力，海外并购异军突起，近年来的交易规模竟以50%以上的年增长速度快速发展。

　　笔者认为，中国企业跨国并购交易骤然增加的最根本原因，是中国的开放伴随着加入世贸组织已到了一个崭新的阶段。正是由于中国市场国际化进程显著加速，因此，国内企业离心力也越大。近10多年来中国连续成为发展中国家外资引进最多的国家，厚积薄发的时刻也早就应该到来了，这样，才迎来了前所未有的并购浪潮。这一浪潮也可谓是一种水到渠成的事情。

　　但是，对于中国跨国并购浪潮的形成及其发展，是否有相应的投资理论加以支撑？答案是肯定的。这一点无论从邓宁的投资发展轨迹理论，还是从日本、韩国及我国台湾地区的发展经验中，都可以进行验证。

　　20世纪70年代末，英国学者约翰·邓宁(John.Dunning)首次提出了投资发展轨迹的观点。他以国际生产折中理论为基础，就一个国家的对外直接投资(FDI)的流出与流入同本国经济发展之间的密切关系进行了详细论证。

　　该理论认为，一般来说，各国经济和外国直接投资的流出与流入，都要经历5个发展变化阶段。其中的前三个发展阶段正是中国已经和正在走过的道路。第一阶段，该国既难以有效地吸引直接投资的流入，也无力对外投资。第二阶段，外资流入增加，但其对外投资流出规模依然可以忽略不计。第三阶段，以外来直接投资增长率的放慢和对外直接投资增长率的加速为标志，许多领域的国内企业纷纷向国外投资。为了更具体地阐述投资轨迹理论，邓宁用人均GDP指标对每个阶段做了量化区分。其中，第一阶段人均GPD为400美元以下；第二阶段为400～2000美元；第三阶段为2000～4750美元。

　　那么，我们究竟处于邓宁所论述的哪一阶段？有学者按照目前中国人均GDP大约1000美元的现实，得出了中国处于投资发展的第二阶段的结论。笔者认为，从事海外投资的企业绝大多数都是来自中国的东部沿海地区，按现行汇率，这些地区人均GDP如今都已超过了4000多美元，达到中等发达国家的水平。虽然相对于全国总的发展水平，东部地区对外投资的确属于超前发展，但正是由于东部地区在中国经济中的重要地位，故此在这一地区的带动下，中国企业海外投资从整体上已经进入对外投资第三阶段。换言之，以海外并购为主的中国企业对外投资新时代已经到来。

　　尽管我们认为中国企业迎来了海外并购的新时代，甚至可以认为是中国企业对外投资历史中的第一次高潮，但我们必须清醒地认识到，在全球并购市场中，美欧跨国公司始终是起着主导的力量，是它们决定着全球产业结构的发展方向。与美欧跨国公司相比，中国企业的海外并购规模有限，产业分别也主要局限在能源和家电制造业等少数领域。故此中国企业对全球并购市场的影响在今后两三年中还是十分有限的。在国际并购市场处于配角地位的中国企业，遇到种种障碍甚至失败也应是意料之中的，应当有必要的心理准备和应对措施。

　　应当提醒的是，我们的企业应当避免那种盲目的“追随潮流”的并购行为。笔者在研究第五次全球并购浪潮时，就注意到这种现象的发生。许多企业的并购行为往往就因为“追随潮流”而做出错误的投资决策。因此，我们不应排除现在和今后中国企业还有这类问题出现的可能。

　　其实，即使企业选择了国际化道路，也可以结合自身情况，进一步选择不同的海外市场进入方式。归纳海外市场进入方式，主要包括三种：一是出口方式，二是投资方式(包括新建与并购)，三是契约方式。出口方式和投资方式是人们所熟知的两种方式。值得解释一下是第三种契约方式。这是一种通过各种契约合同从事跨国经营的重要方式。比如，我们熟悉的国际工程承包就属于这种方式。可喜的是，采用这种方式的中国企业，不仅包括我们的海外建筑工程，还包括越来越多的高科技企业。