有限合伙制VS公司制：中国PE演绎组织形式之争

　　□本报记者 周明

　　最近一段时间，关于什么样的组织形式最适合我国私募股权(PE)市场发展的争论在业界日渐升温：一部分专家认为，有限合伙制的PE能够最大效率的平衡普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)之间的风险和收益，将成为我国私募股权基金发展的趋势；但另一部分专家却认为，从当前我国的税制条件和政策倾向上看，公司制的PE更容易获得支持，因此，在较长的一段时间内，公司制PE将是市场的主流。

　　分析人士认为，某种组织形式能否成为市场主流，需要市场来决定，其中，税收往往是决定哪种制度占优的最关键因素之一。因为对私募股权基金管理人来说，“节税”因素将通过“杠杆效应”成倍地反应在其收益中。因此，哪种组织形式获得的税收优惠多，基金管理人将倾向于这种组织形式，发展也会更快。

　　有限合伙:制度优势开始绽放

　　去年开始实施的《合伙企业法》被视为中国私募股权(PE)的一件制度性变革，这项法律正式明确了有限合伙的法律实体地位，为PE采取有限合伙形式提供了法律依据。也正是在这项法律出台之后，一些私募股权机构开始尝试在国内设立有限合伙制的PE。

　　有研究机构提出，此前，由于有限合伙形式在原有《合伙企业法》缺位，国内的风险投资基金主要是通过在开曼群岛、英属维京群岛、百慕大等离岸中心设立有限合伙企业。

　　北京大学金融与产业发展研究中心主任何小锋是合伙制私募股权机构的倡导者之一。他认为，有限合伙制是PE机构组织方式的“国际惯例”，一方面，有限合伙制不仅解决了双重征税的问题，另一方面，有限合伙制还能够有效和灵活地激励私募股权基金管理者，构建一个“适者生存”的私募股权市场生态圈。

　　根据《合伙企业法》的规定，“合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税”。这一规定明确合伙企业不作为独立的所得税纳税主体，将合伙企业所应缴纳的税收缓解后置到各个合伙人层面，这将有利于不同税赋水平的企业进行合作。例如，类似社保基金这样的免税主体如果投资到有限合伙制的PE将获得按投资协议分配的全部收益，而如果投入到公司制的PE则在分配之前就需要扣除PE机构本身的所得税。

　　另外，有限合伙制的PE在收益分配上很灵活。例如，按照惯例，有限合伙制的PE可以在合伙人之间的协议中约定收益分配方式，基金管理人可以获得基金利润的一定份额(一般是20%)，以作为管理分红。当然很多情况下，投资者会要求投资利润超过一定水平(一般为8%)之后，再计算管理分红。

　　分析人士认为，合伙制的优势还在PE基金资金募集和退出可操作性上体现出来，一方面，合伙人可以通过承诺和分期认缴基金出资完成风险投资基金的资金募集，避免了资金的浪费；另一方面合伙人可以直接将基金权益账户中的资金退出，这种操作性良好的资金募集和退出的运作方式能够有效提高风险投资基金的运营效率。

　　有限合伙制的PE是个“直肠子”，何小锋说，有限合伙制的PE不能留存利润，其投资收益都要向投资人分配。

　　“有限合伙制按照契约的规定有一个经营期限，一般为7到10年，这种不能永续经营性也正是它的一大优势”，何小锋说，这可以为市场提供一个简单可行的淘汰机制，如果管理人不能经营好一个合伙制的基金，它就会被市场淘汰。