王鹏越专栏周4月20日：从财报看盛大的问题(上)

王鹏越：从财报看盛大的问题
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　　王鹏越,原名王越鹏，10余年媒体工作经历与市场运作经历。历任《北京青年报》编辑记者、《北京娱乐信报》文化部副主任、电子艺界有限公司(Electronic Arts)中国市场总监、北方网总编。《经济观察报》IT专刊主编。2004年7月任《数字商业时代》执行总编。

　　王鹏越的自白：一个喜欢用镜头与文字去记忆的传媒人，关注管理与商业智慧，认为信任是一种美。有10余年严重的媒体情节，常常因采访与发现而感到奢侈……科技乐观主义

者，超媒体与blog的鼓吹者。坚信"超媒体"必将彻底改变互联网，乃至整个信息社会的格局与我们的思维方式甚至是生活方式。

　　4月17日-4月21日，新浪科技把一周的时间留给王鹏越。------编者按

　　王鹏越的博客：阿魔的超媒体观察 博文

　　从财报看盛大的问题 4月20日 星期四

　　文/王鹏越

　　战略决策失误，主营业务负增长，霸主地位摇摇欲坠，尽管放弃“盒子”急刹车！但问题远非“盒子”那么简单，面临投入巨大多元化迷途的盛大传奇还能走多远？

　　承认失误是回归正确的开始，放弃错误不总是愉快的，因为大多数情况下放弃错误往往比坚持正确更需要决心、勇气与彻底的执行力。

　　或许，没有人确切地知道从免费游戏、高额投入力推盒子到点卡涨价与弃“盒”急刹，陈天桥与盛大人经历过怎样的心路历程。

　　但当我获悉盛大放弃“盒子计划”的时候，我还是要为盛大的急刹车鼓掌，尽管此前我和一些业内的朋友对一直不看好盛大的多元化、盛大盒子与盛大所谓的IPTV，尽管盛大的战略决策失误已经给盛大带来了巨大的代价，但急刹车毕竟比一意孤行，一头撞墙要好得多。

　　事实上，盛大面临的一系列困境在其经过处理的公开财报上仍然难以掩饰。对其财务数据的解读将有助于我们更客观地了解盛大的问题所在。

　　主要业务衰退，盛大再次临对严峻的抉择与挑战

　　盛大互动娱乐有限公司(以下简称“盛大”)于2006年2月27日公布了其截至2005年12月31日的第四季度和全年未经

　　成长性分析

　　盛大2005年度净营业收入为人民币18.97亿元，较上年度的人民币12.99亿元增长46.03%，如图1所示，全年成增长迅猛。但就2005年季度间比较，第四季度净营业收入为人民币3.61亿元，较上年同期下降16.33%，较上季度下降27.85%，而第三季度较上年第四季度增长15.97%，如图1所示，公司在第四季度营业收入出现的负增长显露出公司目前主要业务的衰退迹象。

图1

　　盛大的主要业务MMORPG在2005年度实现净营业收入为人民币12.55亿元，较上年度的人民币9.95亿元增长26.21%，但增幅低于营业收入总额46.03%的增幅。

　　就2005年季度间比较，第四季度MMORPG净营业收入为人民币2.31亿元，较上年同期下降23.19%，较上季度下降30.43%，MMORPG的降幅远大于营业收入总额的降幅，而第三季度虽然较上年第四季度增长10.40%，但增幅明显偏低。

　　因MMORPG为公司的主要业务，为营业收入的主要来源，但其占营业收入的比重呈下降趋势，2004年度比重为76.59%,2005年度则降为66.19%，2004年第四季度比重还高达69.68%,2005年第三季度下降为66.34%,至2005年第四季度则进一步下降为63.96%。可见，主要业务MMORPG的萎缩是导致公司业务增长乏力的主因。

　　收购新业务并未对营业收入有所贡献

　　盛大所有商业化运营游戏的最高同时在线人数由第三季度的255万增至268万，这种营收背离的特征在一定程度上预示着产品的老化从而市场竞争的加剧，迫使公司采取更加激进的营销手段以吸引或挽留用户。据披露，第四季度盛大所有商业化运营的MMORPG的平均同时在线人数由上季度的63万下降至54.8万，并且公司对三款主要MMORPG实行了新的收费模式，即免费对用户开放，从而印证了增量不增收的事实。第四季度盛大新收购了棋牌游戏平台“游戏茶苑”，用户总数及休闲游戏用户数的增加主要是得益于对新业务收购这种非常手段，休闲游戏的最高同时在线人数为到166.1万，较上季度的152.1万增长9.2%，但休闲游戏所带来的营业收入却由第三季度的人民币1.07亿元下降为人民币0.81亿元，降幅为23.73%，可见收购的新业务并未对营业收入有所贡献。

　　据报告中披露，其他营业收入中网络广告收入和安全身份认证产品“密保”的销售收入呈下降趋势，但新产品盛大易宝(EZ Pod)提供了部分收入来源，但新产品所占份额很小，而且盛大易宝(EZ Pod)作为一种过渡产品，意在解决中老年人不会用键盘上网的烦恼而开发出来的类似于遥控器的产品，虽然通过包销的方式进行销售，但真正到达用户手中的数量并不多，因而市场前景仍不明朗。或许这正是导致盛大放弃“盒子计划”急刹车的原因。

　　盈利性分析

　　盛大2005年度毛利率为67.6%,较上年的63.72%增长3.88个百分点，全年来看盈利性较好。但2005年第四季度毛利率为59.93%，较上年同期的67.08%下降7.15个百分点，较上季度的68.92%下降8.99个百分点，标志着核心盈利能力的下降趋势。主营业务成本中在线游戏特许权使用费的当期支出与营业收入呈相同下降趋势，反映了主要业务萎缩的正常的营收关系，而毛利率的下降主要是因为营业收入下降已不足以弥补目前的主营业务成本水平并保持原来较高的毛利率，其中刚性成本呈现的上升趋势将进一步削弱公司盈利能力。

　　盛大2005年度营业利润率为32.79%，较上年的39.34%下降6.55个百分点，主要是由于期间费用增长幅度较大且始终处于较高水平，其中产品开发费用较上年增长132.61%，市场营销费用较上年增长158.49%，产品开发费用占营业收入比重由2004年的5.45%上升至8.69%，市场营销费用占营业收入的比重由2004年的7.01%上升至12.41%。

　　季度间分析来看，2005年第四季度产品开发费用较上年同期增长126.14%,较上月增长10.56%，市场营销费用则较上年同期增长165.76%，比上月增长17.58%，产品开发费用及市场营销费用对营业收入的贡献存在一定时滞性，对新产品的促销作用尚未显现，但从营业收入季度的分析趋势看，公司当前的主要业务持续萎缩，面临着严酷的市场竞争环境。

　　巨大的行政管理费用

　　盛大的一般及行政管理费用增幅较大， 2005年较2004年增长68.16%，2005年第四季度较上年同期增长125.38%，较上月增长47.4%，如图7所示，均高于收入的增长幅度，一般来说，一般及行政管理费用中主要为计提的坏账准备，如大量的坏账真实存在则反映出公司在主要业务负增长趋势下收入质量也较差。

图2

　　其他收入净额的疑问

　　盛大其他收入净额一直保持较大的金额，即使在2005年第四季度已出现营业亏损的情况下，仍然能够通过其他收入净额保持税前利润的盈利性。其他收入净额2005年度为人民币1.75亿元，较上年增长109.07%，2005年第四季度其他收入净额为人民币0.43亿元，较上年同期增长103.39%，较上月则下降51.38%，如图9所示，可见，非经常性的其他收入净额已成为公司盈利的主要来源，但其他收入净额是什么则是个疑问，可能的结果会是委托理财产品或成为资本市场的游资。

图3

　　投资在较短的时间内发生巨额贬值

　　盛大于2005年第四季度计提了总计人民币5.21亿元的非现金形式的减值准备，以公允反映其在2005年2月对Actoz公司38%的控制性股权收购形成的投资。据披露，该投资原始投资总金额为人民币8.78亿元，由于Actoz授权盛大在中国运营的《传奇》游戏的分成费伴随着《传奇》的老化、新收费模式的实行和竞争的加剧而持续下降，以及Actoz自身股价下跌的影响，公司从而计提巨额减值准备。

　　由于未详细披露该投资情况，无法对该减值做深入的分析，但该投资金额超过当时市价部分的高额溢价形成的商誉、收取分成费的权利形成的无形资产等在会计上的处理可能存在一定的可商榷性，由于该投资在较短的时间内发生巨额贬值，投资的效益较差、可以一定程度上反映出公司在投资决策及风险管理上存在较大风险。

　　从财报看盛大的问题(下篇主要内容预告)

　　财务状况分析
　　新业务拓展艰难　存货出现较大幅度的积压
　　大额资本化开发成本的隐患
　　最后的综合分析及结论

　　关于本文的声明：本文部分内容为《数字商业时代》杂志独家特约撰稿的《盛大财报分析》节选，任何报刊未经书面许可不得转载。详细内容见《数字商业时代》5月号《财报显微镜》栏目，用数字解读商业是我们的一贯宗旨。对财报的不同解读见仁见智，在客观、理性与建设性的前提下真诚欢迎不同观点的碰撞。