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跻身中国前三大互联网公司 千亿美金是不是美团的顶点?

2020-05-28 16:34:40    创事记 微博 作者: 新芒   

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  文/宇轩

  来源:新芒(ID:new-daybreak)

  疫情期间,美团的本地生活服务是疫情的重灾区之一。外卖进不了小区、餐饮下滑严重、酒店业务几乎停摆……佣金之争,更是把美团与餐饮企业的关系推向风口浪尖,甚至惊动了餐饮协会的介入。有人发问,美团不赚钱,为何没朋友?

  资本市场对美团的忧虑不减。财报公布前,有券商预期美团2020年Q1将产生11亿的净亏损。

  最终,第一季度美团交出了一份营收下滑13%,净利润同比负增长10%的成绩单。要知道美团的净利润曾连续四个季度同比增长100%以上。因为疫情,美团栽了一个跟头。

  令投资者欣喜的是,美团的“悲剧”在预料之中,结果反而比预期要好。美团Q1经调整净亏损2.2亿元,远少于预期的11亿。

  财报发布后美团股价不降反升,盘中一度涨幅超过10%,最终收盘价为135.3港元,市值突破1000亿美元大关。美团也成为继腾讯、阿里之后,第三家破千亿美金的上市公司。

  美团的核心业务外卖、酒旅在疫情期间都是重灾区,为何经此一役,公司股价不降反升。美团拿什么支撑超过1000亿美元的市值?这是美团的顶点还是新起点?

  意外来自哪里?

  亏损财报被公布后,美团股价出人意料地大涨。核心原因是,亏损幅度低于预期,并且在某些指标上复苏得不错。

  突如其来的疫情对餐饮、酒旅行业打击颇深,小区隔离后外来人员无法进入。但美团交出的成绩单显示,Q1外卖业务出现意外惊喜,收入端超出市场预期。

  更重要的是,疫情期间堂食被关,那些原本不愿意触网的品牌餐饮也不得不加入外卖队伍,品牌餐厅的加入,客观上拉高了美团外卖的客单价(增长到了52元),毛利率因此得到提升。

  原本的市场共识是——外卖不赚钱。事实也是如此,美团的客单价一直徘徊在45元左右,还要算上配送成本,利润空间有限。

  但疫情促使更多品牌餐厅加盟,导致美团客单价大涨14%。客单价上升并不会影响美团的其他成本,比如骑手还是送那么多外卖,在其他成本刚性的情况下,单笔货物价值更高,无疑毛利率就被拉高。如果这种消费习惯能够一定程度的延续下去,无疑对美团是利好。

  市场原本的另一重担心是,受到疫情打击严重,中小餐饮店会不会出现大规模倒闭潮,从而使得美团外卖业务的收入核心——佣金变少。

  从财报结果来看,至少一季度大部分餐厅都还在坚持,没有出现倒闭潮,美团的佣金正常上缴,甚至出现一定比例的上浮。当然,这导致了餐厅的不满,广东餐饮协会代表行业发声,控诉美团外卖涉嫌垄断并收取高额佣金,要求减佣。

  美团官方声称,外卖业务不怎么盈利,一部分佣金需要用来支付配送费用,一部分做后端技术支持。疫情初期,美团给予返佣,商家可以在平台做引流优化,创造更多订单。有品牌餐厅反馈,返佣比例有限,杯水车薪。最终在餐饮协会的压力,美团松口给予减佣。

  一季度美团外卖的佣金收入下跌了14%,但在线营销收入反而上升了20%,主要得益于美团的引导政策。

  中国的互联网公司中,除了游戏公司例如腾讯毛利率非常高之外,消费类公司要想实现超高毛利,基本都得通过广告营销实现。比如,阿里巴巴如果从利润端来看,基本上是一家广告公司,它主要的变现手段就是基于效果付费的广告营销服务。

  对于美团来说,要想打破“外卖不赚钱”的魔咒,一个核心手段就是鼓励餐厅频繁使用广告营销产品。

  但这难度不小。因为外卖不像电商,用户在电商平台购物,经常会按品类搜索,比如搜“雨伞”,然后再在展示页面中挑选,这就给了广告营销产品很大的施展空间。谁排在前面(基于搜索排名付费),谁有资格展示出来(比如京东、阿里一般是搜索结果的第1个和第7个,或者第3个和第6个标有“广告”),背后都是商家在付费购买。

  外卖与电商不同,用户的消费行为有很大区别,我们很少在美团上搜索“炒青菜”或是“酱肘子”,而是直接按地理位置寻找周围熟悉的品牌餐厅,至于这个餐厅早出现几个栏位,还是晚出现几个栏位,不太影响最终选择。

  并且由于配送范围的限制,餐厅做一次营销也无法带来更多的新订单。这也不同于全国性电商平台,在京东或阿里上做广告可以带来全国范围的新订单。所以电商的广告营销产品能卖高价,美团走这条路则很难。

  所以现阶段的外卖业务,只能依靠薄薄的一层佣金变现,广告营销收入有限。假如随着用户数据的积累,美团对用户今天想吃什么能够提前识别得更加精准,提升每次推荐的转化率,也许能够成为美团盈利模式的突破口。

  纵观整个一季度,数字证明,现实好过悲惨的预期。例如美团的活跃商家数没怎么下降,还实现了同比30万家的净增长;交易用户数4.48亿,也同比增长了8.9%。这两个数字没有出现大问题,侧面说明美团核心业务的基石是稳固的。

  最赚钱的业务最受损

  这次疫情暴露出的最大问题是,美团在面对重大风险时,抗性不算太强。

  美团一直有一种错位关系——收入核心是外卖,但利润核心是酒旅。例如2019全年,餐饮外卖贡献了美团56%的收入,但利润的61%却是由到店、酒旅贡献的。

  酒旅业务无疑受疫情影响最严重。根据美团2020年Q1财报电话会议,王兴说截至3月下旬,平台上的酒店消费间夜量勉强达到此前水平的50%,直到5月11日那周,才恢复到此前水平的70%。

  这无疑深深打击了美团的利润。酒旅经营利润大幅下滑57%,利润率直接从35.5%掉到了 22%。

  说到此处 ,不得不提及美团的商业模式。美团的收入结构主要分为三部分——到家餐饮(外卖)、到店酒旅、新业务(摩拜单车等)。

  互联网平台的变现模式,本质上是圈地之后的“收租”或“征税”。但是,这个模式要想可持续,前提是商家得利,才能去收租。

  美团以团购、外卖起家,很明显,对餐厅“收重税”并不是可持续的方法,美团必须寻找新的路径。与完全依赖低利润率外卖业务的美国同类公司Grubhub或DoorDash不同,美团的创新之处在于,它利用自身平台的大流量,引进了酒店预订等利润率更高的板块。

  美团的核心是,通过四处出击扩张新业务,来巩固自己本地生活平台的地位,大众、刚需、高频、高市占率,只有维持住这个基本盘,才有业务前景的想象空间,只靠外卖远远不足以支撑美团这么大体量的公司。过去一年,不论外部环境如何变化,美团的股价一直在稳固攀升,波动很小。所以我们看到美团四处出击,进入自身不熟悉的领域,甚至是没有财务价值的领域(比如收购摩拜单车)。

  酒旅就是一个成功案例,通过刚需高频的外卖和餐厅点评服务,维系了流量输入,再导向高利润的酒旅,这对单业务线公司(例如携程)是有进攻性的。

  此外,美团把到店业务积累起来的地推能力和组织体系,快速复用到酒店业务,短时间内就积累起了大量低线城市的酒店库存资源,这是携程很难体系化触达的。如今到店、酒旅业务部门是美团上个季度唯一实现营业利润的板块。

  不过,这一模式的弊端是抗风险能力有限。收入贡献型业务——外卖不赚钱,诸多流量贡献型新业务也都处于亏损中,赚钱的只有酒店业务,如果这个业务出现问题,无疑整个公司都受影响。

  疫情就暴露了这一弊端。出于维持整个公司有限亏损的需要,美团不得不在内部做平衡,酒旅没利润,只能拿外卖来凑,美团在疫情期间收取餐厅外卖的高额佣金,部分缘由与此相关。

  如果想解决这个问题,美团需要通过深耕餐饮产业链来解决。比如在餐厅的刚需:供应链管理、小微贷款、支付系统、ERP系统等方面入手,美团的快驴、美团小贷、美团聚合支付、餐饮ERP等业务都是在此方向展开的,但短期难见奇效。

  本次财报中还有一个值得玩味的意外是,以前美团亏损巨大的单车业务,因为疫情人们待在家里,导致单车折旧大幅下降,该板块的经营亏损快速收窄,亏损额从去年的26亿降至10亿,亏损率从去年同期的65%收窄至33%。同样令美团亏损较大的网约车业务也是一样。

  所以,这到底是一件好事还是坏事?

  美团值1000亿美金吗?

  随着财报公布后的一轮暴涨,美团的市值达到了1000亿美元。那么问题来了,美团值这么多钱吗?

  因为美团业务众多,大多数投行是按照SOTP(分部加总估值法)来给美团估值的。分部加总估值法是一种给多元化公司估值的方法,将公司同时经营的不同业务分别选择合适的估值方法估值,再根据持股比例加权汇总得出该公司的总价值。

  J.P.Morgan对美团外卖业务的估值为4.5倍2021年预期市销率(PS),这比全球其他外卖平台高出10%,因为中国市场增长更快;到店、酒旅业务,J.P.Morgan给出了20倍的2021E P/E,这比携程的PE高出15%,因为美团的盈利能力更强并且不受国际旅行减少的影响。

  对于新业务,J.P.Morgan给予了保守的零估值,因为这些业务大多数处于早期阶段,并且都亏损,这是二级市场不同于一级市场的核心差异。最终,J.P.Morgan给出了121港元的目标价,目前美团股价高达135港元,显然到极限了。

  另一家券商China Renaissance,也采用了SOTP给美团估值。对于外卖业务,China Renaissance给予了30倍2021E市盈率(PE),这部分估值达540亿美元。这是在本次财报后已经调高的数据,之前给的是25倍。

  对于到店、酒旅业务,China Renaissance给予了28倍2021E市盈率,之前是23倍,这部分估值达450亿美元。28倍意味着比同行平均值(Booking、携程、Expedia、TripAdvisor)溢价50%,因为美团有完善的生态体系,并且逐渐形成了货币化闭环,所以享有更高的溢价。

  对于新业务,China Renaissance给予了2021E的2倍市销率(PS),得出90亿美元估值。

  综合计算,China Renaissance给予美团1080亿美元的总估值,即每股140港元,而本次调高前总估值是890亿美元。也可以看到,美团目前的股价接近估值上限。

  疫情重挫没有影响到美团的基本面,这给了投资者以极大的信心,长线来看上升趋势不变。

  但二季度仍然是美团要度过的一道坎,甚至可能比一季度更加困难。一般而言,到店服务的商家仅保留约3个月的净营运资金,如果疫情的恢复持续缓慢,这些商家很可能在第二季度末或第三季度初倒闭,这对美团的收入增长将产生负面影响。

  另外,完全重建消费信心所需要的时间更长,供应链也将受到影响。美团预计,利润核心酒店预订业务的体量和收入增长,在第二季度将继续为负数,甚至在2020年全年都将为负数。

  疫情加速了传统企业的线上化转移,以此对冲风险。但对于以体验为主的本地生活服务而言,完全线上化并不现实。这也是行业属性所决定的。

  对于美团而言,还有一个很重要的变量,那就是阿里。2020年3月10日,支付宝宣布要做全球最大的数字生活开放平台,号称首页流量全面开发,助力线下4000万商家数字化升级。

  不管支付宝是冲谁而来,都是美团无法回避的一场战役。加上外部环境变幻莫测,站在千亿美金位置的美团,取得前所未有的成绩,也面临从未有过的挑战。

(声明:本文仅代表作者观点,不代表新浪网立场。)

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